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开年首月降息落空，降准降息仍在工具箱

11月前

2024.01.15

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导读：本月LPR利率有望保持稳定，后续仍可期待降准降息落地。

作者 | 第一财经杜川

2024年首月降息落空，1月MLF“量增价平”续作，降准降息仍需等待。

1月15日，为维护银行体系流动性合理充裕，央行开展了890亿元公开市场逆回购操作和9950亿元中期借贷便利（MLF）操作，利率分别维持1.8%和2.5%不变。由于本月有7790亿元MLF到期，MLF继续实现“量增价平”续作。

近期，国有银行和股份行纷纷下调存款利率，负债成本下降为贷款利率下调打开了空间，这也让市场对于2024年一季度降息预期升温。

对于市场预期的降息落空，分析普遍认为这与近期资金面、银行净息差、汇率、内外部环境相关，后续仍可期待降准降息落地，本月LPR（贷款市场报价）利率有望保持稳定。

开年MLF延续超额续作

1月15日，央行开展9950亿元1年期MLF操作，中标利率为2.5%，与此前持平。本周，有7790亿元1年期MLF到期，实现净投放2160亿元。

对于开年MLF延续超额续作，中国民生银行首席经济学家温彬认为，这主要源于三方面原因。

一是1月信贷“开门红”力度虽可能不及往年，但仍将处于年内高点，加大超储消耗。MLF超额续作，有助于增强银行体系资金的稳定性，引导加大对实体经济的支持力度。

二是1月财政因素叠加扰动，对资金面仍有一定抽水效应。考虑到政府债券发行和对冲可能存在时间差，MLF超额续作有助于对冲流动性波动，平滑税期等对资金面的影响。

光大银行金融市场部宏观研究员周茂华认为，央行合理增加MLF投放，释放加大稳增长力度。央行加大MLF资金净投放，意在引导金融机构加大实体经济薄弱环节与重点领域支持。有助于提振市场对经济复苏信心，同时，结构工具有助于提升政策实施精准质效，促进信贷均衡投放。

招联金融首席研究员董希淼认为，从价的角度看，本月逆回购和MLF中标利率均与上月持平，意味着本月LPR保持不变的概率较高。LPR在1年期MLF的基础上加点而来，MLF中标利率未变，LPR变化的可能性非常小。

降息为何落空

实际上，在此之前，市场对一季度央行降准降息的预期较高。但在宏观政策同向发力和提质、扩量、增效的背景下，短期内调降政策利率的迫切性和重要性有所下降。

从市场资金面来看，跨年资金利率平稳运行。在央行各项政策操作呵护下，2023年末资金面保持平稳，货币市场利率波澜不惊。2023年12月，银行间存款机构7天质押式回购加权平均利率（DR007）平均为1.84%，围绕1.8%的公开市场操作利率平稳运行。2023年末最后一个工作日，DR007为1.91%，也明显低于此前月末水平。

仲量联行大中华区首席经济学家兼研究部总监庞溟认为，从价格水平上看，近期数据显示，价格总水平初步有了边际缓和迹象，说明社会有效需求在企稳后逐步温和复苏，且低位回稳的价格水平对应着可继续耐心等待政策利率的降低。叠加基期效应逐步常态化、社会需求回暖、供给端波动收敛、居民通胀预期保持平稳、价格传导机制更畅通等因素，年内通胀中枢在波动中逐步修复，回归至高于2023年且更为温和、常态的水平，相应地，价格水平在货币政策制定与权衡中的权重有望逐步下降。

董希淼表示，2023年MLF中标利率两次下降，累计降幅为25个基点，引导市场利率显著下行。目前，无论是企业贷款利率还是消费信贷利率均已处于历史低位。维持LPR不变，有助于银行保持息差基本稳定，增强银行稳健发展能力，提升向实体经济减费让利的持续性。

2023年三季度以来，国内经济积极因素明显增多，央行政策利率进入观察期，LPR也连续4个月维持不变。与此同时，企业融资成本仍保持下行态势，2023年1-11月新发放企业贷款加权平均利率为3.89%，同比下降0.3个百分点，再创有统计以来新低。

从汇率上看，暂不调降政策利率体现了综合考虑“以我为主”和“兼顾内外均衡”。

2023年人民币汇率双向浮动，弹性增强。2023年人民币汇率在全球主要非美元货币中保持稳健。在内外部积极因素不断积累的作用下，2023年11月以来，人民币对美元汇率明显升值趋稳，较年内低点已升值超过2%。

庞溟认为，目前主要经济体加息周期接近尾声，实际利率已接近经济增速的限制性水平，人民币汇率的压力将减轻，此次暂不调降政策利率，有利于保持中国与其他主要经济体利差稳定，助力人民币汇率保持近来的稳健走势和在合理均衡水平上保持基本稳定。

降准降息仍在工具箱

1月8日，中国人民银行货币政策司司长邹澜表示，中国人民银行将强化逆周期和跨周期调节，从总量、结构、价格三方面发力，为经济高质量发展营造良好的货币金融环境。

在总量方面，综合运用公开市场操作、中期借贷便利、再贷款再贴现、准备金等基础货币投放工具，为社会融资规模和货币信贷合理增长提供有力支撑。在结构方面，中国人民银行将发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，盘活存量、提升效能。

温彬认为，意味着在推动经济发展动能转变，助力房地产业新模式构建，并积极配合房地产风险化解、地方政府化债，坚持“有立有破”的过程中，总量、结构和价格型工具将继续协同发力，相机抉择、提升效率。在一季度信贷和财政双发力后，若高频经济指标读数持续走弱，不排除后续降息概率上升。同时，参考往年频次，预计降准时点大概率落在3-4月，同上一次间隔时长在6个月左右。

周茂华预计，后续降息、降准、结构工具仍在工具箱。他分析，目前银行净息差改善仍需要一段时间，央行要推动银行进一步让利实体经济，需要一定量的总量政策（降准、降息）配合，保持流动性合理充裕。同时，引导市场利率中枢下移，有助于缓解银行净息差压力，毕竟MLF等工具的资金成本相对于降准还是高。

虽然目前国内经济加快恢复的迹象增多，多项经济指标回升，但恢复的态势并不十分稳固。特别是经营主体的信心和预期仍在恢复中，需求有待进一步提振。

董希淼建议，一季度，央行仍将可能降低政策利率5-10个基点，降低存款准备金率0.25百分点，进一步降低银行资金成本，引导LPR特别是5年期以上LPR适度下降，助力降低经营主体融资成本，进一步激发有效融资需求，为2024年经济实现良好开局和持续回升奠定基础。

微信编辑 | 高莉珊

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