这类资产投资难度或加大

中国基金报记者 天心

刚刚过去的2023年，债券市场表现向好，近九成债券基金斩获正收益。2024年开年，债市又走出了一波快牛行情，债券基金也实现“开门红”。

不过，基金经理普遍认为，与去年相比，今年收益基础偏低，当前期限利差、信用利差均已压缩至历史低位，随着“资产荒”逻辑深化，债券投资难度也在加大。

   债券基金“开门红”

2023年，受A股震荡调整影响，权益类基金表现欠佳，债券基金则普遍上涨，接近九成实现正收益，成为广大投资者青睐的“避风港”。

时间进入到2024年，债券市场短期表现依然不俗。年初以来，走出来一波快牛行情，不仅10年期国债收益率向下突破2.5%关口，30年期国债收益率也快速下行，活跃券成交热度创历史新高。不到半个月时间，大部分债券基金实现了“开门红”。

业内认为，整体而言，债市情绪自去年12月以来再次积极，但利率债收益率下降较快，后市债市策略或略带谨慎。    

富国基金表示，开年以来债市呈现快牛行情，一方面是市场在抢跑降息预期，长端基于久期作用，对利率下行带来的价格上涨效应进一步放大。另一方面也反映了市场对经济修复的强度偏弱。

在该基金公司看来，在结构性资产荒与化债背景下，叠加经济预期低位、风险偏好回落，债券市场表现为对高票息资产的追逐，而资金对高票息资产较强的配置需求驱动高票息资产洼地渐次磨平，当前期限利差、信用利差均已压缩至历史低位。在此背景下，如果后续降息预期兑现，债市“利多出尽”后大概率会进入区间震荡的态势。

不过，富国基金也表示，当前经济呈现弱修复且弹性偏弱的特征，货币政策配合财政的背景下，预计流动性整体会保持相对宽松的状态，对债券市场仍有支撑。

易方达基金经理杨真认为，去年年底央行加大公开市场投放力度呵护流动性，资金面回归平稳，存款利率大幅下调点燃机构做多热情，叠加配置力量的抢跑行为形成合力，债券市场重新形成收益率下行的较好表现。

“站在当下时点，市场的交易更聚焦在年初信贷投放节奏、货币政策信号、一季度的政策组合拳等宏观因素，而债券供需关系、资金利率水平、机构行为等因素可能加大阶段性市场波动。但从大的方向来看，基本面仍面临一定压力，利多债券市场的因素相对确定，收益率仍有进一步向下空间。”杨真表示。

投资难度加大

在基金经理看来，与去年相比，今年收益基础偏低，债券投资难度也在加大。

东兴基金固定收益部总经理司马义买买提表示，2024年整体背景较2023年已发生一定改变。2023年，在经历2022年底“破净”事件冲击以及2023年预期强转弱的大环境下，年初票面收益率出现较大幅度的回调，且伴随全年整体利率中枢下移，资本利得空间较大，全年无论是票息或资本利得窗口均较为理想。    

“反观2024年，当前实际利率仍然偏高，随着上月存款利率再次下调，利率中枢继续下移的可能性仍有一定空间，叠加前期资产荒，信用利差及各期限国债利差已被充分挤压，无论票面收益亦或资本利得空间都在一定程度上受到影响，在资产价格偏高的情况下，即使债市胜率受到基本面支撑依然有所保障，但整体收益空间较前一年更显拥挤。”

而且，司马义指出，如果通胀数据有所复苏，实际利率还有可能迅速下行，所以，在低票息和经济复苏的2024年，债券市场的收益预期也需要理性纠偏。|

柳杨也同样认为，2023年债市整体呈现牛市格局，前期以修复2022年的流动性负反馈带来的估值为主，中后期则是基本面下滑和货币政策宽松提振了收益预期，2024年债市则从收益率的历史底部区域重新开始，投资者对于市场能否延续去年的牛市行情很犹豫。特别是在信用品种上，化债政策带来的信用利差压缩行情又将广义基金的主力配置品种城投债的信用利差压缩到了历史上很极致的水平，在习惯套息策略的债市投资者预期中，势必会进一步下调收益预期。

在柳杨看来，今年债券投资的难度，在于信用利差、收益率曲线中枢水平都处于历史低位，投资人担心均值回归带来回调，给组合构建增大了难度，特别是平坦的收益率曲线使得套息的效果明显减弱、传统哑铃型组合的基础持仓也面临较大的净值波动风险。

司马义也表示，今年债券投资的难点，主要是各类利差都挤压相对充分的情况下，交易波段难度加大，对于经济复苏的预期和政策研判之间的节奏感把握非常关键，在不同的交易波段中是追涨还是及时获利了结，甚至于何时去抄底，都是考验水平的地方。

在司马义看来，由于全年利率中枢或将持续下移，政策面以及基本面情况存在不确定性，叠加美联储货币政策周期及中美关系等可能存在较大变化，今年应该会出现多个预期差带来的行情。    

“预计今年市场整体投资策略主要以交易和资本利得为主，通过更为精细的交易波段抓取和回撤控制，来实现今年投资交易，同时根据大类资产配置周期，做好全资产配置。”司马义表示。

“资产荒”再成债市热词

值得一提的是，今年以来,“资产荒”再度成为债券市场热词。

司马义表示，“资产荒”和“资金荒”是常被谈及的话题，但实际上这些都是市场阶段性的现象，甚至只是很小阶段的现象，多数情况都是在两者之间波动和再平衡。

“当下，我们看到的是债券市场阶段性的资产荒，例如，单看城投债这一类资产，在目前化债的大背景下，存量或将有所缩减，随着发债监管趋严，增量也将减少。”

司马义称，在这样的情况下，还是要保持头脑清醒，关于信用债和城投债的规模及负债率，也和经济周期波动相对应，不排除未来经济周期走到下一个阶段，信用债还会上规模和提升负债率，届时可能还会出现资金荒。所以，对于各类资产的价格，大家应该有一个独立清醒的合意水平，结合交易低买高卖，不能太被市场“带节奏”。

在格林基金副总经理、固定收益部总监、基金经理看来，市场所谓的“资产荒”其实是伪命题，在2016年、2022年和2024年，资产荒作为关键词都被密集提起，表面上看是债券牛市收益率下行带来的结果，其实归根溯源是在收益率中枢不断下行过程中，负债成本下行小于资产收益率下行的程度或速度，进而演绎到极致引发市场的踩踏调整。

“今年不用对这个问题过于担心，一方面央行将防空转工作做在了前面，目前的银行-非银资金分化的情况可能不会促使金融机构杠杆率显著提升，因而即使发生回调，在地方政府债务置换的大环境下，收益率出现过大的起落可能性较小。”

杨柳称，在面对日常级别的价格波动中，管理人要注意及时止盈止损，在信用债等流动性欠佳的组合中则更需要丰富衍生工具的使用，发挥套保工具的作用，平抑组合波动。    

金鹰基金也表示，目前纯债收益率持续下探，“资产荒”再度出现，对转债估值底部构成支撑，但向上走权益市场表现仍是关键变量，至少需要看见权益市场的企稳。

综合对比各类资产风险收益的权衡，司马义认为，从胜率上来看，债券资产仍具有较强配置价值。从赔率上来看，目前无论预期收益率或实际票面利率均逐步下移，较早介入或将拥有更好的赔率。当然，从大类资产配置角度看，权益市场也处于历史较低的位置，和权益市场相关的转债等资产，也需要被关注。

柳杨表示，尽管债市长期趋势看好，但短期已充分反映了乐观预期，对于债券基金后期的配置价值不能一概而论。纯债基金中，对信用品种具有深度挖掘能力和具有创新债券型标的的信用债基金，以及善于进行久期摆布的利率债基金产品值得关注。此外，经过权益市场的连续调整，可转债基金和二级债基逐渐展露出更具有吸引力的投资价值。

审核：木鱼