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作者：风云君的研究笔记

来源：雪球

今天，看到个段子：

在这种市场下，吃股息看红利的投资经理在一起，就像喝茶论道一样，一个bp一个bp慢慢的品，而搞赛道的同志们，目前感觉就像古惑仔里谈判一样，一言不合就抄酒瓶子。

太真实...

受经济弱复苏的影响，开年以来大盘持续处于震荡调整之中，A股主流宽基指数纷纷大幅回撤，核心资产与成长股都略显乏力。市场缺乏明确主线、赚钱效应不佳时，红利策略相关指数一枝独秀，受到市场资金的追捧。

不过，实际上，红利策略超额收益已持续了两年之久，在资产荒和下跌行情下，具有类债属性、防御属性高、性价比较好的红利策略不断走出独立行情。红利策略为何受到投资者青睐，在未来还能配置吗？当下我们应如何把握？今天一起来聊聊。

一、红利策略特点：能涨抗跌

红利策略，即高股息率的股票，股息率=每股分红率/市盈率，因此红利策略选取的股票，通常分红较高、估值较低，高分红背后的支撑是充沛稳定的现金流；因而红利策略股票通常具备基本面良好、估值较低、长期稳定分红、分红比例较高、公司盈利增长和现金流稳定的特征，从而具有较高的安全边际和防御属性。

（数据来源于Wind，2014年1月23日-2024年1月23日）

我们选取了市场上常见的红利指数（中证红利、红利低波、红利质量），从与市场主流宽基指数的对比来说，除了2015年牛市和2020-2021年上涨市场红利指数表现弱于大盘，红利指数在其他年份整体表现能涨抗跌，尤其是在震荡和下跌市场中，有着优于其他宽基的出色表现。

与主流宽基指数近10年的收益表现来看，近十年中证红利指数的年化收益率为12.95%，沪深300收益率仅为6.15%，是沪深300年化回报的两倍，中证500年化回报的3倍，长期收益能力明显优于其他指数。

（数据来源于Wind，2014年1月24日-2024年1月24日）

而从国内外数据来看，不论是在美股还是A股，高股息策略组合的长期收益都要明显高于大盘指数，策略都是长期有效的。

国内外红利策略指数历史收益对比

为什么高股息策略组合的收益会显著高于大盘组合和其他指数组合呢？

根据指数之父约翰博格的公式：股票长期收益率=初始股息率+市盈率变动+盈利年化增长率。高股息策略之所以长期有效在于：

（1）“高分红”保证了“高股息”，持续稳定分红带来复利效应；（股息收益）

（2）充沛的现金流和稳定的盈利增速相对保证了盈利年化增长率；（盈利增长带来的收益）

（3）红利策略对应的高股息策略会选取分红率高、市盈率低的企业，则需要通过“股息率加权”及“定期调仓”将股价大幅上涨的、高估的股票剔除，整体维持较低的估值，这种低估策略意味着企业未来有望迎来估值修复的可能，获得一定的价差收益。（估值修复所带来的价差收益）

通俗来讲，高股息策略的长板都很长，而短板不太明显。三重收益的叠加让高股息策略从中长期能够获得超出其他指数的显著的超额收益。

从上面论述我们可以看出，高股息策略是一种非常smart的策略，不仅长期回报非常优异，更具备“能涨抗跌”“稳步穿越牛熊”“投资性价比突出”等内核。

二、熊市和震荡市中的“减震器”

红利策略不仅长期表现比较优异，还在权益市场下行和震荡期间展现出较强的防御属性，被誉为震荡市中的“减震器”。

红利策略在历次熊市中表现占优

（数据来源于Wind，2008年5月23日-2024年1月24日）

从2008年7月以来的7轮大的调整行情中，中证红利、红利低波在大盘下跌期间与中证A股走出了截然相反的走势，相较于中证A股均实现了大幅超额收益，在长达16年的时间里，每一轮下跌均跑赢中证A股，跑赢大盘的概率高达100%。体现出红利策略股票组合在市场下行期极强的逆势上涨和抗跌能力。

这主要得益于红利策略所具备的“高股息+低估值”的特点。

在市场下行期间，高股息率股票凭借其相对稳定的分红收益可以缓和股价下行所带来的投资损失，而低估值则对应其潜在的低回撤。

红利策略在其他不同市场中的表现如何呢？

通过华宝证券对2015年以来不同行情中红利策略的强弱的研究，发现除了2015年牛市末期、以及在2019-2021的超预期牛市中红利策略跑输外，在其他市场环境里，无论是单边牛市、单边熊市还是震荡市，红利策略在进取性和抗跌性方面表现都更优。

这主要是由于高股息策略组合不仅具备抗跌属性，更具备一定的资产进攻性。红利资产分布的行业通常具备较强周期性，对顺周期的环境较为敏感，在经济复苏初期、企业盈利呈现筑底回升时，红利资产往往率先上涨，并具备较强的上涨动能。

三、红利策略能否持续？

不论是机构投资者还是个人投资者，红利策略都已经成为不少人的投资共识。这么多人看好，那么红利策略是不是已经非常拥挤了，未来红利策略还能持续吗？

从当前角度来看，我们认为红利策略还有较大的持续空间。

首先，长端利率中枢预期不断下移，高股息红利股票作为类债券产品的吸引力正在不断提升。

而国内无风险利率还在继续下行，仍有不小的下行空间。Wind数据显示2021年以来我国长端利率持续下行，截止2024年1月11日十年期国债到期收益率为 2.49%，较 2021 年高点下降了超60BP。

参考美日经验来讲，当进入到 " 经济增速低 + 市场利率低 " 的时代，高股息资产的稳定回报率占优。日本90年代以来在经济增长中枢走低的背景下长期奉行宽松货币政策，长端利率呈长期单边下行走势，国债收益率持续低于股市的股息率，高股息资产跑赢至今。

这样的经济学规律在国内只会迟到，但不会缺席。

2023年末以来已两次降息，当前十年期国债到期收益率为 2.49%，红利资产的股息率在6%左右，整整差了2倍有余，并且国债收益率还在持续下行，吸引力自然是不言而喻的。

其次，宏观经济弱复苏背景下，市场风险偏好的降低提升了投资者对高股息股票的需求。

目前PMI依旧在荣枯线以下的下行区间，宏观经济复苏不及预期拖累市场信心，避险情绪较为浓厚，投资者对具备防御避险属性的高股息股票需求依旧强劲。从资产配置角度而言，当前公募基金和以养老FOF为代表的部分低风险偏好资管产品，对红利策略的配置仍然不足，还有较大的配置空间。

再者，从红利策略的估值来看，策略还远未达到拥挤的程度。

根据中证指数公司数据，中证红利指数最新市盈率6.02倍，低于历史上91%的时间。其最新股息率为6.06%（历史分位值91.41%），处于历史高位水平。具有较好的安全边际和投资性价比。

此外，从市场角度来看，增量资金方面，去年底公布的，新华保险与中国人寿将分别注资250亿，总计规模500亿发起设立私募证券投资基金。今年初该管理人已经完成登记备案，预计近期也会进入设立基金的环节。

两个险资巨头成立证券公司，预计也将进一步引导险资入市。而对于险资来讲，相对较低波动的特征及有一定分红确定性的红利策略更符合险资审美。随着更多增量资金入市，有望进一步对红利标的形成利好。

总结来看，红利策略这种高股息策略不仅长期有效、收益显著优于其他指数策略，更具有能涨抗跌的资产特点和较强的防御属性。尤其在震荡市场和熊市中表现出色，较为适合当前经济下行叠加利率下行、权益市场震荡下行的市场环境。在投资机会减少、权益投资不确定性日渐增加的经济环境中，红利策略适合作为底仓进行配置是一个还不错的选择。

对应到具体私募管理人，丹书铁券这家就较有代表性。策略以高股息红利策略为底仓，以及拐点、成长策略增加组合进攻性，并结合交易策略平滑波动增厚超额收益，整体呈现攻守兼备的风格。想获取丹书产品深度测评报告，深入了解策略的朋友，欢迎关注专注私募研究的风云君。不仅有你想要的产品信息，更有免费提供专属于你的私募陪伴与长期服务～