对于投资而言，需要考虑太多太多的因素：宏观因素，地缘政治，利率因素，政策因素，行业因素，等等。但是如此多的内容，如何才能更聚焦，看到拥有最好、最多投资潜力的机会？
作为长期成长投资风格的Baillie Gifford，更喜欢提前长线的布局，找到未被市场发现的增长机会，并且审视现有投资组合。这样可以排除无效的市场噪音，发现长期投资机会。基于这样的目的，Baillie Gifford在年初计划今年的研究议程。这是为了关注和识别具备正确愿景、抱负和执行能力的企业，并可以获得潜在最大回报的领域。这样的研究议程就是旨在确保Baillie Gifford专注于可能影响未来十年投资回报的主题。这也是他山之石在重点关注、持续跟踪的领域。虽然Baillie Gifford在研究和投资中都以超长期的投资期限著称，但是由于每年世界会发生新的进展，他们的研究议程会动态变化。研究当然会有世界上最新的变化，也有些研究是更反直觉的。总之，Baillie Gifford的研究往往不会“跟随市场“，而是”领先市场“。对未来可能的长期发展趋势提前研究，提前站位。需要明确的是，这是Baillie Gifford未来的研究方向，投资机会也在其中寻找出来，但并不是所有的研究主题都会最终落实到投资中。这种不带仓位偏见的研究可能会耗费大量精力和资源，不是所有投资者能够忍受的住。虽然有种”笨鸟先飞“的感觉，但正是这样的提前研究，可以让Baillie Gifford在其他投资者之前找到优秀的投资机会。这种投资风格的前提，是需要长期的眼光，和能够忍受厚积薄发前波动中的等待。这也给我们一个很好的机会，观察头部成长投资者如何看待这个市场，为自己的研究提供一些思路。通过过去Baillie Gifford的投资风格可以看到，他总能抓住革命性变化的巨大发展机会：互联网、电商、消费升级、中国的经济爆发等等。能够抓住这些机会的背后，是Baillie Gifford展开深入研究的基本逻辑。我们生活在一个长期信息过载的时代。各种新闻头条会特别吸引我们的注意力。保持联系和获得信息的愿望在人类的心理中根深蒂固。但也许与直觉相反，这对产生洞察力非常有害。Georgetown University的教授卡尔·纽波特（Cal Newport）写过一本书，书名是叫《深度工作》（Deep Work）。在这本书中，他讨论了在现代工作环境中实现集中注意力是多么困难，持续不断的提醒和通知可能对生产力产生的有害影响。即使你忽略这些信息，手机电脑中出现的未打开的邮件符号也足以破坏自己的聚焦点。因此，深入研究的重点是平衡。Baillie Gifford的目标不是将自己与世隔绝。因为产生见解的关键部分是讨论和听取不同观点。深入研究的重点是能够为讨论带来新的东西，让每个人都有自己的见解，而不是简单地分享收集的信息。深度工作带来的专注思考的好处，并且与合作以及偶然碰撞的好处可以结合起来。这在办公室工作的作用尤其明显，甚至不仅限于投资领域。如果投资管理行业的核心任务是提供投资见解，那么需要警惕的是，平均每天会有多少分散注意力的事把我们从核心任务中偷走时间。资产管理灵活的工作环境在增加灵活性方面提供了宝贵的好处。然而，“持续在线”、“及时响应“工作的性质有可能加剧工作经常被中断的问题。为了保护自己的时间不受影响，应该更努力地追求“深度工作”的时间，提前思考聚焦点，帮助不受分心和噪音干扰的时间段，以专注于投资研究的核心任务。并且，这两年由于利率变化、地缘政治、全球贸易变化对于投资分析而言是困难的时期。因此做好研究工作变得更加重要。这有助于确保Baillie Gifford在展望中继续寻求回报，并有效地专注于研究。疫情前的十年，是成长股的年代，投资回报基本来源于科技公司。而现在，各种经济环境更加复杂，投资的机会也可能会进入更加多样化的新时代。与此对应的，Baillie Gifford的研究议程也更加多样化：- 资本、重要资源、劳动力资源的稀缺性，让获得稀缺资源能力成为强大的竞争优势；
- ”老生常谈“的医疗行业，虽然短期失宠，但是长期驱动力完好无损。
这些主题，有去年研究主题的延续，也有新的课题。我想，某种程度上这也是Baillie Gifford的分散化的投资方法。以下是Baillie Gifford对于四个研究议程的讨论。人工智能带来的技术革命曙光初现。与以往的革命一样，它将引发深刻的社会和经济变革。并且，与以前的革命不同，扩散的速度肯定会很快。人工智能的进步再怎么强调也不为过。就在一年前，ChatGPT才进入我们的视野，成为历史上增长最快的消费者应用程序。它使用起来非常简单，比任何人都能体现更多的知识。在人类层面上交谈的能力，加上非凡的数据处理能力，吸引了公众的想象力。15世纪，古腾堡印刷机（Gutenberg printing press）采用了一套有限的字母和符号，并以无限的方式将它们重新组合，创造了现代世界。它几乎改变了生活的方方面面：它帮助学者积累知识，传播思想，规范语言，提高识字率。反过来，这改变了人与上帝、个人与社会、过去与现在之间的关系。与印刷机的复制内容不同，生成式人工智能可以创建它。它可以用于按需生成电影、为儿童提供指导或教汽车自动驾驶。它可以在不需要一行新代码的情况下完成所有这些操作。生成式人工智能并不是一种新算法。这是一种新的范式。一种新的软件开发方式，通过“训练”而不是“编码”。这听起来可能很有未来感，但未来已来。软件一直是增长的加速器。它使创业工具民主化，并创造了一种新的经济模式，即公司的成功与用户数量成正比。当今大多数最大的公司：微软、苹果、Alphabet、亚马逊、Meta、特斯拉，本质上都是软件公司。难怪软件人才的竞争如此激烈。生成式人工智能是软件的加速器。就像它可以创建新的图像、音乐和视频一样，它也可以创建新软件。它使编程人才民主化。开源编码网站GitHub上的程序员已经使用基于人工智能的联合试点来生成一半的代码。特斯拉的人工智能生成的自动驾驶软件取代了十多年的工程工作和30多万行代码。与其说我们看到了软件驱动的增长时代的结束，还不如说我们进入了一个更快的发展时期？新的稀缺资源是什么？哪些公司会利用它们？很明显，我们正处于一个重大事件的开端。Baillie Gifford认为，人工智能进展的速度远远将超出摩尔定律，没有明确的上限。Baillie Gifford尚不太清楚的是，这可能会对公司和社会产生什么影响。任何具有如此破坏性潜力的技术都必然会引起不安。人工智能提出了有关劳动力、数据隐私、安全、偏见等方面的难题。但它也是进步的引擎，进步推动繁荣。它能解决什么问题？谁将成为受益者？人类如何利用这项技术过上更健康、更安全、更充实的生活？探究这些问题将有助于确定明天的赢家。并不是所有的机会都像科幻小说。有些是熟悉的，甚至是平凡的——但可能同样值得。Baillie Gifford在2023年的研究议程中，就开始研究西方基础设施建设的新周期。长期以来，西方发达国家资本过去几十年投资过低。道路需要维修；桥梁重建；电网升级；安装了先进的制造。这种投资不足的情况无法持续。自那时起，Baillie Gifford就打算花时间思考资本投入的变化，找到从广泛的基础设施升级中受益的公司。现在，越来越多的投资者都开始讨论发达国家资本开支的再次兴起。我们正在进入西方世界工业超级周期的早期阶段，这一信念进一步加深。另外两个因素将加速这一趋势。首先，新冠疫情和爆发的地区冲突暴露了全球分布式生产的脆弱性，引发了各国加强国内供应链。随着地缘政治问题的蔓延，各国都在关注资源的供给，既有能源和金属等自然资源，也有半导体等制造资源。其次，国家安全受到新的威胁：气候变化。很难低估全球变暖影响的规模和不可预测性。实物资产的风险正在上升。从电网到雨水排放，每类设施都需要花费数十亿美元。当然，即使没有这些因素，也需要持续的投资来维持老化的基础设施。一些人认为，政治周期甚至会阻碍基本的基础设施项目。毕竟，今年是大选年。然而，地缘政治和气候问题都是国家安全问题。这种担忧很少会让这些投资消失。这些趋势将持续下去。在全球金融危机之后，资本是廉价的。它如此便宜，如此丰富，以至于一些市场参与者似乎忘记了资本是有成本的。从2022年开始，央行开始加息。在美国，这是50年来最快的加息周期，让人猛然醒悟。在某些方面，提高利率的影响是直接而明显的。长期资产如高增长股票的价值降低。在美国当然有这种感觉。然而，在其他国家，这种影响的实现速度较慢。Baillie Gifford提出了一个新的思路：从长远来看，资本稀缺对支出的影响，以及由此产生的竞争，应该比今天更高的贴现率影响更大。我们已经看到竞争态势发生变化和资本配置发生变化的迹象。美国石油和天然气行业已进入大规模合并时期。流媒体公司，网飞、迪士尼、亚马逊，在内容支出方面变得更加克制，因为这种投资是有成本的。全球科技公司关注的是利润，而不仅仅是收入增长。此外，资本可能不像过去那样在地理上自由流动。保护主义正在增长，有些经济体被视为资本投资的不安全区域。更良性的资本供给在2024年可能会带来第一次开花结果。Baillie Gifford希望挖掘出理性竞争将带来更高利润的领域，以及资产负债表良好、优秀的资本配置者且低估值的领域。像电线杆制造和英国房屋建筑商这样多样化的领域已经出现在雷达上。资本并不是唯一出现稀缺的领域。半导体就是一个引人注目的例子。能源转型可能会引发新的危机，是否有足够的铜、锂、专业零部件？政治意愿是怎样的？另一个有趣的瓶颈是劳动力：知识型专业人员和蓝领工人都供不应求，而且愈演愈烈。劳动力在GDP中所占的份额很少会更低，但很可能会发生变化。哪些公司可以获取这些资源？哪些可以解决这个问题？那些能够通过薪酬、使命或忠诚的劳动力吸引和留住工人的企业，或者那些流程需要更少劳动力的企业，将拥有蓬勃发展的竞争优势。我们正在寻找规模化的参与者，包括分散的行业、机器人和自动化公司，当然还有人工智能领导者。资本和劳动力短缺可能会给许多人带来麻烦。但对一些人来说，这将是一个巨大的好处。这些大赢家应该是非常有利可图的投资。2023年，医疗公司的表现逊于更广泛的全球市场20%。这是20年来最糟糕的结果。医疗行业十年来累积跑赢大盘的业绩被抹去。相对估值指标接近10年低点。Baillie Gifford被结构性增长领域所吸引，医疗领域暂时且不公平地失宠。首先，人口持续老龄化。世界卫生组织（世界卫生组织）预测，到2050年，全球60岁以上人口将翻一番。80岁以上的人数将增加三倍。随着年龄的增长，我们需要更多的医疗保健。一个90岁的英国人的医疗费用大约是他们一半年龄的人的10倍。第二，医学的范围在迅速扩大。更多的领域正在被“药物化”，以前无法治愈的疾病正在通过长期治疗得到控制。第三，生物创新加快。美国食品药品监督管理局（FDA）去年批准的药物数量是这个时代以来第二高的，这是未来行业收入增长的主要指标。如果需求增长如此明显，问题出在哪里？几股恐惧的浪潮积聚起来，形成了一场近乎完美的风暴。以下只列了其中一些问题。然而，一个共同而有趣的线索是，每一次逆风都在减弱。由于手术延期，等候名单延长。干预医疗的预期收入从未实现。髋关节置换等非紧急医疗程序因疫情、员工短缺以及供应链延误而被挤出。英国的选择性治疗等待名单几乎是十年前的三倍。然而，我们现在需要多年高于平均水平的活动来清理积压的工作，这预示着医疗器械制造商将迎来需求的黄金时期。类似的中断导致生物加工和生命科学产品的库存过多。过剩的部分正在减少，暂时抑制了需求和短期增长率。我们预计西方将恢复到更正常的状态。在东方，由于中央对采购的限制，生命科学和医疗器械的需求急剧下降。正常化将意味着增长。风险承受能力的下降导致公司需要股权融资来大幅削减其野心并节省现金。尚未实现收入的早期生物技术受到的打击最为严重。然而，即使是最大、利润最高的制药公司也在苦苦挣扎，因为《通胀削减法案》引发了人们对美国药品定价压力巨大的担忧。现在看来，融资环境可能会有所缓解，而最坏的定价情况尚未实现。最后，随着一类新型抗肥胖药物的疗效成为市场焦点，大量医疗公司（以及销售巧克力和酒精的消费品企业）发现股价面临压力。我们相信这些药物具有强大的商业潜力，但它们对相关需求的长期生存影响似乎远远超出了预期。Baillie Gifford目前的论点是，结构性需求驱动因素仍然存在，估值具有强大的支撑力，恐惧开始消退。机会是丰富的。Baillie Gifford认为，现在的世界充满挑战。冲突、稀缺、通货膨胀、气候变化。然而，创新和创业精神今天和以往一样活跃。摆在人们面前的机遇是广泛而深刻的。从人工智能到资源品，从生物技术创新者到流媒体公司，这是一个激动人心的时刻。我们期待着一年富有成果的研究。
