放水！美联储急踩QT刹车，背后原因是……

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本来市场对于今天的美联储议息会议预期不太好：因为通胀和就业都很坚挺，美联储很可能重申继续保持高利率及降息需要更多信心，并极可能“确认”今年不会降息的市场预期。

结果果不其然，而且美联储在本次会议声明中还新增了：“近几个月在通胀下降方面缺乏进一步进展”。

但意外的是，美联储宣布了给QT踩刹车：美联储称，6月起，美国国债的月度缩表上限从600亿美元降至250亿，机构MBS上限不变，超过MBS上限的本金用于美国国债再投资。

这一超预期的声明，几乎是一顺间，让美债收益率下降。

尽管美联储已经提前预告过结束QT，但令市场意外的是这一天来得如此之快如此之猛。

这背后是美联储面对的日益上升的美债国债发行压力和流动性压力……

超市场预期的QT刹车

虽然早在两周以前，美联储就已经吹风过要结束QT：纽约联储当时预计，可能明年年初或年中结束缩表，银行准备金将从目前的约3.6万亿美元降至2.5万亿或3万亿美元，资产负债表规模将缩减至6万亿或6.5万亿美元左右。

当时美联储的资产负债表仍高达7.4万亿美元。

图：美联储资产负债表变动趋势

按照“预告”来看，美联储未来还有9000-14000亿美元的缩表空间。

因为美联储一直以来的策略是让缩表被动进行，即“自动到期”不续作的方式，让QT在“后台”默默运行，主要目的之一是不要让QT对市场造成“干扰”，以便通过“润物细无声”的方式完成缩表。

当时美联储的缩表速度差不多是950亿美元/月，要再缩掉9000-14000亿美元，考虑到中间降速的影响，怎么样也得到2025年四五月份才能结束。

比起上次结束QT时节奏，这次宣布结束QT好像有点急。

上次美联储缩表是从每月500亿美元规模往下降，每月缩减规模降至450亿美元，降速10%。

而这一次一上来，就砍掉了三分之一以上的缩表速度——这并不符合美联储对待QT的一贯态度，“刺激”意图明显——通过远超过市场预期的QT降速给市场的流动性预期放水。

流动性紧张预期大幅缓解

通过超预期的QT刹车，市场对流动性紧张的焦虑得到大幅缓解，美债上涨。

图：美联储公布超预期QT刹车后美债收益率下跌（对应美债价格上涨）

图：目前市场流动性的重要观察指标，隔夜逆回购仅剩4000多亿美元

更快的QT结束速度，在一定程度上也是上次美联储吃过药之后的结果：上次美联储宣布2019年6月开始降速QT之后，没想到仅仅过去2个月，就需要QE。

图：上次QT刚刚降速一个月，就需要再大幅度QE

因为当时出现了流动性危机，美联储不得不通过快速扩表的方式救急。

这说明美联储对于QT降速的掌控能力和流动性测算是有问题的。这一次很显然美联储希望给自己多留点容错空间。这也就意味着市场经受流动性枯竭惊吓的概率降低了。

另外，从单次降速的力度来看，QT可能比预期更快结束。

国债需求压力缓解

另外，从降速结构上来看，这次降速QT还对国债流动性有明显的偏向性：“美国国债的月度缩表上限从600亿美元降至250亿，机构MBS上限不变，超过MBS上限的本金用于美国国债再投资。”

今年美国国债的流动性面临史无前例的压力：2024年，有创纪录的8.9万亿美元美国国债(约占美国未偿债务的三分之一)将到期，需要续作，如果再加上今年需要净发行的规模，2024年美国财政部需要拍卖超过10万亿美元的国债。

如此大的到期规模，跟现在美债发行的结构有很大关系。

图：美债现在只能主要通过1年内的短债进行融资和再融资

而美债的传统结构是以中长债为主体，大量滚动发行短债是新冠之后才有的现象。

为什么？答案很简单，中长债卖不动。

为什么卖不动？

归根结底是市场在本质上对美联储降低通胀没信心，觉得T*D美债净发行量的前景明摆着现在是越来越大，又是战争需求又是再工业化需求，上哪里降通胀去。

如果市场对美联储降低通胀真的有信心，那结果应该是美国的中长端债券随便卖，都将被一抢而空，供不应求：道理很简单，随着通胀的下行，整个收益率曲线都会下行，而长端债券将给在利率见顶区域买入的持有者带来巨大的资本收益，期限越长收益比例越大。

但现在市场不敢买中长债是个什么道理？是怕这个中长端的收益率因为美债发行和通胀还要往上涨，如果现在买了就会出现巨额的资本损失，所以现在流动性都躲在货币基金里面看情况，而货币基金主要持有的是1年内的短债。

但是由于市场流动性被慢慢吸走，美债的净发行、美联储的QT、美股的上涨等等，可以继续用于再融资的短期美债流动性越来越少——再少下去就连短端都要卖不动了，流动性一紧张，所有的资产价格都得跌，美债美股都一样。

这时候美联储赶紧结束QT，相当于即将每年给市场增加1.2万亿美元的流动性（原来是通过QT吸流动性，QT结束之后，这部分流动性就“释放”出来了），如此一来还能再给美债的疯狂发行再续两秒——这还不够现在美债一年净发行量所需要的流动性。

相应的，通胀回到2%的目标，也就变得更加遥遥无期。

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