仅限专业人士: EB5抵押量化, 退出量化和抵押退出一体化

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4月前

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John Shen

ALC 首席执行官和创始人

岁月荏苒，光阴如梭。这两年不断有业内朋友和客户问我，你们做EB-5风控这么多年，你说说，专业风控和非专业的个人尽调，到底有什么区别？

这个问题的答案很简单：非专业的尽调只能局限在对项目的主观定性判断，而专业风控能把风险的评估彻底量化，并通过大数据分析来确定合理的，凭借数字判断的最低风险标准。一个是定性判断，另一个是定量分析，精准度相差很大，当然完全不一样。

今天我来聊聊EB-5风控中两个新量化指标及它们之间微妙的互动。非专业人士很可能一时听不明白，但希望对资深的业内朋友有些触动，激发更深层的思考。

作为专注美国政府担保贷款的执照借贷机构，ALC多年来严格恪守银行业信贷风控的基本原则，确保每个推上市场的EB-5项目都能达到贷款风控的最低量化指标：

1）代表项目信用度的信用分 (商业机构信用分数及主要股东个人信用分数) 达到最低分数且无突出信用隐患；

2）在尽可能准确预估现金流 (Pro Forma Cash Flow) 的基础上，显示项目还款能力的偿债保障率 (Debt Service Coverage Ratio, DSCR) 达到最低接受度 (1.2-1.4) ；

3）确保足够损失追偿能力的贷款预算成本率 (Loan-to-Cost, LTC) 不超过最高容忍比例 (50%-60%)。

这三个量化指标是任何信贷风控中的必走流程，没什么特殊的地方。但随着EB-5行业的快速发展，项目的资本结构越来越复杂纷繁。横跨高级贷款，夹层贷款和过桥贷款三个迥然不同类别的EB-5行业，开始逐渐出现以上传统量化指标无法有效评估的新型风险，比如清偿损失风险和退出风险。要准确评估这些新的EB-5风险，我们开始聚焦两个新概念：贷款抵押强度和资金退出难度。而首当其冲要做的就是“抵押量化”和“退出量化”。

抵押量化

贷款抵押品的作用是在贷款违约时可以通过变现找回贷款损失的价值。抵押量化的目标是根据已知数据，尽量精确计算出期望抵押变现价值。再把计划贷款额度与期望抵押变现价值进行比较，判断贷款抵押强度是否足够应付清偿损失风险。

根据贷款性质 (高级，夹层，过桥) 和项目实际条件，抵押品可以包括固定资产 (房产，商业建筑，设备等) ，公司股权，未来收入/现金流，库存商品，专利/商标/版权，租借合同，特定权利，政府拨款，政府授予的抵税优惠，以及以上抵押品的任意组合等等。怎么量化呢？我们的想法是从抵押价值和变现难度两个角度去分析。

任何一样抵押品和一定的抵押品组合都具备具体的抵押价值。这个价值有时可以通过精确的第三方评估，比如房产估价公司提供的估价报告取得。如果没有专业评估，绝大多数抵押品价值也是可以进行大致推算。只有极少数抵押品完全无法推算价值。简单处理，我们可以把这类抵押品的抵押价值设置为零。

和抵押价值紧密相关的还有一个重要因素：价值的稳定性。这个因素的影响也是巨大的。举个例子：政府拨款或者抵税优惠的价值一旦确定，价值在未来永远不变。而房产的价值在变动剧烈的房产市场上可能起伏也会很大，三年前的估价可能和今天的市场价值完全不可同日而语。因此，在测算抵押价值中还必须加上价值稳定性这个调节因子，抵押价值才有意义。

什么是变现难度呢？顾名思义。这是指抵押品变现成功的可能性。如果把这个可能性定义为一个从零到一 (0-1) 的数值，完全没有可能是0，100%可能是1，那么用这个难度去乘抵押价值，就能得出期望的抵押变现价值，也就最终实现抵押量化了。至于怎么计算这个难度值，还要看三个因素：变现过程是否掌握在贷款机构手里，变现过程所需时间和变现成本。这部分计算的具体细节暂时在此忽略。

最后举个例子来说明怎么运用这套量化指标。

项目是一家新建的酒店，建设成本总预算2000万美元。EB-5贷款额1200万美元。项目为贷款准备了三项抵押品：土地，酒店和项目公司的股权。第三方估价报告显示，完工时土地和酒店加在一起的估值就是2000万美元。求期望抵押变现值。

经过简单尽调，发现项目公司除去酒店的土地和未来酒店建筑，剩余的资产极少。这样就把公司股权抵押价值归零。土地和酒店的估值是2000万，但是房地产市场价值起伏大，价值稳定性0.8，土地和酒店经调节后价值降为1600万。因为贷款违约会立即导致项目申请破产，而破产清偿很大程度由法庭控制，时间消耗也不小，变现难度最终定在0.7。这样一算，期望抵押变现价值就是1600万 x 0.7 = 1120万。显然，这个价值并不能完全涵盖1200万的贷款本金。因此，这个案例的抵押强度是不够的，清偿损失风险无法彻底消除。

退出量化

新政开始以来，高利率对商业地产的再融资造成了前所未有的挑战，这个通常可以替换EB-5的传统退出通道已经出现明显阻塞，EB-5资金在完成就业后如何迅速退出正在成为棘手的难题。在这个大背景下，项目退出风险的规划已经成为了ALC项目风控的核心评估环节，实现EB-5退出的精准量化是进行退出风险规划的技术前提。为什么这么说呢？

EB-5资金要退出，必须有等量替换资金到位。而到位的时间又比较讲究，如果选择在EB-5风险维持期结束时，对投资人是最理想的。不过，计划再好，也要看项目运营状态能否产生足够的现金流，销售市场的需求，利率的变动等很多因素的配合。作为区域中心和风控机构，只要能提前量化和比较项目未来可能的退出方案，找到风险最小的路径，在项目启动前就能引导项目方在退出方向和替代资金来源上做出最有利于投资人的抉择，并在此后督促项目方提前做好准备，从而大大减少EB-5退出的不确定性。

与抵押量化类似，退出量化也是个全新概念。不管是银行业标准的信贷风控，还是私募机构习惯的以财务分析为基础的尽调风控，都没有现成的标准程序测算退出风险。我们认为，鉴于运营风险是EB-5项目建成后最大的风险，任何完全依赖现金流的替换资金，比如银行重新贷款，都是可控性最差，难度最大的退出手段。其次呢，就是市场风险，包括商业或民居地产市场，普通消费品市场，特定产品服务市场等。市场风险可以根据目标市场的长期需求和供给的关系，加入时间和费用成本进行量化。比如，开发商要卖掉已经建成的住宅，用销售盈利来实现EB-5退出，就要看当地的住宅需求和供给，最终是6个月完成所有销售，还是3年才能完成。花的时间越长，显然给EB-5退出造成的挑战就越大。最有意思的还有一类完全没有运营风险和市场风险的退出资金源，比如ALC在近期新项目上用到的政府拨款 (Grants) 和抵税优惠 (Investment Tax Credit) ，价值恒定，不需要变现或者变现相对简单无成本。如果可能，使用这一类资金源，显然退出难度最小。当然，项目主要股东或母公司本身的财力非常重要，能调动项目以外的资本来替换EB-5资金最为理想，但往往可遇而不可求。

抵押退出一体化

什么是抵押退出一体化呢？这是指在一些项目上，某些资产可以既作为EB-5贷款的抵押品，在贷款违约情况下保证资金的安全，又可以在EB-5资金退出时，通过变现来替换EB-5资金，从而帮助EB-5投资人丝滑退出项目。同一资产同时保障了资金安全和退出两个重要环节。这种资产的价值是，在协商确定EB-5贷款抵押品的时候，自动把退出方式也规划好了！项目有这样的资产对EB-5投资人是难得的机遇。因此，能否实现抵押退出一体化为投资人选择项目提供了一个崭新的视角。

我们举例说明。一家酒店开发商，计划在酒店建成后继续经营酒店。土地和酒店作为EB-5贷款的抵押品，虽然能提高EB-5资金的安全性，但是却无法为项目上的EB-5资金退出做出任何贡献。这个例子里面的土地和酒店资产就不能实现抵押退出一体化。另外一家公寓开发商，计划在公寓建成后迅速销售出每一套公寓单元。公寓建筑不仅作为EB-5的抵押品保障了资金的安全，也通过销售变现为EB-5资金退出铺平了道路，这就实现了抵押退出一体化。如果是一个储能项目，能拿到美国政府授予的抵税优惠 (ITC) ，以抵税优惠作为EB-5贷款的抵押品，项目建成后又通过在二级市场上卖掉抵税优惠，拿回现金帮助EB-5退出，又是一个实例实现了抵押退出一体化。而且，储能项目的变现不像公寓，没有市场风险，对EB-5投资人就更加有利。又或一个乡村医院项目，以政府拨款作为EB-5贷款的抵押品，又通过同样的政府拨款帮助EB-5资金退出项目。这样的抵押退出一体化连退出时的变现过程也免了，实在是太理想了！

值得一提的是，投资人不需要把抵押退出一体化作为唯一的标准去选择项目，那样找到好项目太难了。但如果刚好发现有个项目能成功实现一箭双雕，请不要错过。