恐慌性抛售背后的心理学因素

市场见多了各种各样的投资者。有的摆烂、有的不服。当然，也有的市场专制各种不服。

但是，投资者会有一种心态，也是市场最可怕的一种场景，是恐慌性抛售。

恐慌性抛售是对动荡、不确定市场环境的自然反应。差的经济数据、地缘政治紧张局势、自然灾害、疫情等全球健康危机都可能导致股市大幅下滑。

在美国，股市最近就经历了01年互联网泡沫、08年金融危机、20年新冠疫情等市场抛售。我们国家，也经历了金融危机，15年股灾，熔断，疫情等抛售。

然而，除了极少数例外情况，恐慌性抛售与直觉相反：历史表明，市场在低迷后最终会反弹，这意味着在此期间抛售的投资者不太可能从中获益。股市低迷是正常投资周期的一部分，复苏也是如此。

在大多数情况下，回调和调整只会持续很短的时间，而熊市则可能持续更长时间。熊市发生在至少两个月内下跌 20% 或更多之后，而且可能伴随着经济衰退等整体经济下滑。在熊市中，投资者的信任受到严重动摇，他们的情绪处于低谷。在这种情况下，许多投资者担心遭受更多损失，可能会抛售股票。

股票价格反映了人们对公司未来现金流和利润的预期。如果增长前景暗淡，投资者预期失望，股票价格就会下跌。在自我保护欲望的驱使下，集体恐慌性抛售会像滚雪球一样越滚越大，进而导致资产价格长期走低。

回调、修正和熊市都是正常投资周期的一部分。当股票价格下滑时，相当多的投资者会质疑自己的风险承受能力，这也是正常的。然而，历史表明，在大多数情况下，市场剧烈波动时期是考虑认真调整投资组合的最糟糕时期。

为什么投资者在危机期间恐慌性抛售？

恐慌性抛售是由恐惧引发的。最常见的情况是，有眼中的负面事件。它可以是宏观经济、政治，还是特定金融事件等等。投资者会将其解读为对市场的威胁，无论消息是真实、谣言，还是介于两者之间。

恐惧引导着投资者对这种事件的第一反应是抛售证券，以避免更大的损失。恶性循环随之而来：随着越来越多的投资者抛售，价格进一步下跌，这反过来又导致更多的恐慌性抛售。这种恐慌性抛售周期通常是短暂的。到了某个时间点，投资者会发现许多抛售资产的交易价格有了很大的折扣，随着时间的推移，价格又会回升。

恐慌性抛售源于人类的天性--我们与生俱来的自我保护欲望。尽管我们愿意相信自己是客观、理性的人，能够冷静地计算外部威胁的严重性，但现实是，我们的大脑仍在使用几千年前祖先的原始 "软件"。我们再怎么努力，也几乎不可能用纯粹的逻辑和情感来客观地预测市场崩溃的可能性。

要理解投资者在危机情况下倾向于恐慌性抛售的原因，值得研究一下行为金融学领域。传统金融理论（如现代投资组合理论或有效市场假说）假定投资者是理性的，而行为金融学领域的核心则恰恰相反：投资中的非理性因素，以及驱动投资的心理和社会学因素。

这门学科为许多金融市场异常现象（如一月效应）、投机泡沫（如 1999 年互联网泡沫）和股市崩盘（如 1929 年和 1987 年的崩盘）提供了解释。其核心假设是：投资者并非完全理性或客观，而是受制于偏见、知觉扭曲和有限的自我控制。

偏见是一种非理性的假设或信念，它使我们难以根据事实做出决策。以禀赋偏差为例，它描述了投资者倾向于高估自己投资资产的价值，或认为自己持有的资产价格下跌是市场会迅速纠正的错误。

受这种偏差影响的投资者可能会忽略有关其投资的所有负面信息，而只关注正面信息。相反，不受禀赋偏差影响的理性投资者在做出决策时，可以将所有信息都考虑在内，而不管这些信息是正面的还是负面的。

杏仁体

恐惧导致投资者做出了不理智的行为。而恐惧是一种由大脑的特定部位“杏仁体”产生的感觉。

在动物能够感知到的情绪中，“恐惧”可以说是至关重要的一种情绪。不喜不悲的生命或许会缺少色彩，而不知恐惧的后果往往是死亡。羊群对猎豹、狮子、老虎的恐惧，让它们知道要在危险来临时拼命奔跑。恐惧让动物得以趋利避害，以获得生物最基本的生存权利。

1930年代，美国芝加哥大学的神经科学家克吕弗（H.Klüver）和布西（P.Bucy）手术切除了一只猕猴的双侧颞叶（有杏仁体的部分）。接下来发生的事情让他们目瞪口呆。他们发现，手术大大改变了猕猴的行为习惯。通常情况下，猕猴与人类一样，对蛇这种危险的动物有着天生的惧怕。然而，当切除了双侧颞叶的猕猴看见蛇的时候，它不但丝毫没有表现出害怕，反而抓起蛇就往嘴里送。而且不仅仅是不再怕蛇，这些切除了双侧颞叶的猕猴成了无所畏惧的动物：他们不再害怕人类，见到陌生人后不是躲在角落缩成一团，而是像对待一个普通玩具一样又抓又摸。正常猕猴在遇到以前曾经欺负过自己的强壮猕猴时，都会避之唯恐不及，然而这些猕猴碰见这些揍过自己的同类，居然会若无其事地主动迎上前去。这是科学家第一次观察到“恐惧缺失”现象。在克吕弗和布西的实验中失去了杏仁体的猕猴，几乎可以肯定，在自然界中是活不久的。

我们的祖先在进化过程中，为了保护自己，演化出了“杏仁体”的功能组织。他们生活在洞穴中，用石头作为工具，面对敌人部落或剑齿虎等迫在眉睫的生命威胁。对他们来说，杏仁体能触发 "要么战斗，要么逃跑 "的救生反射。

但在现代社会，这种 "要么战斗，要么逃跑 "的反应很容易被误用。尤其是在资本市场，危险不再是有形的危险，而是抽象的危险。比如动荡的股市威胁着自己的资金。但我们的杏仁体并不知道其中的区别。它仍然会推动我们的 "战斗或逃跑 "的决策，从而导致我们对感知到的威胁做出不相称的反应。

今天的投资者很可能已经意识到恐慌性抛售是一种基于恐惧的反应。那么，为什么还有那么多人会这样做呢？这个问题最流行、最著名的答案可以在前景理论（Prospect Theory）中找到，这是卡尼曼博士和特沃斯基博士在 1979 年提出的一种经济理论。在前景理论的框架内，这两位研究者发现了一种叫做 "损失厌恶 "的现象：一种 "损失大于收益 "的信念或感觉。

该理论指出，人类对相同情况的反应会有所不同，这取决于是在亏损还是盈利的情况下发生。举例来说，这意味着投资者在亏损 1,000 美元时所感受到的痛苦，要比获利相同金额时所感受到的幸福来得强烈。因此，避免亏损的动机比获得利润的动机更为明显。

另外，恐慌性抛售也可能源于对被抛弃的天然恐惧。羊群本能--我们倾向于以他人的行为为导向，就像动物在感受到威胁时以同样的速度逃跑一样。缺乏个体能动性。这是一种自然倾向，即别人做什么，我们也做什么。在金融领域，羊群本能引发的恐慌性购买或恐慌性抛售会导致资产泡沫或市场崩溃： 20 世纪 90 年代末和 21 世纪初的网络泡沫（以及随后的泡沫破灭）就是典型的例子。

"在股票上赚钱的关键是不要被吓跑。

彼得-林奇

恐慌性抛售的潜在后果

自 1926 年以来，标普500 指数有 14 次下跌幅度超过 20%，熊市中的平均跌幅达到41%但错过牛市则更加痛苦，因为牛市的平均回报率高达 162%。长期投资时间表可以帮助投资者度过熊市。

投资者不仅要了解恐慌性抛售的历史和心理，还要了解在市场下跌时逃跑的潜在后果。如果因为恐惧性恐慌抛售而错过 "好日子"，过早抛售可能会对投资组合造成损害。有趣的现象是市场反弹的时机：从历史上看，对投资者来说最好的日子往往是在熊市的中间（或在附近）。

一般来说，投资时间越长，获得回报的可能性就越大。股票投资对长期投资者来说有三个重要特点。首先，在所有流动性资产类别中，股票投资的年收益率是最长的，比如五十年或更长的时间。其次，在较长时期内遭受损失的可能性相对较小。第三，它们往往有一定的节奏：短期到中期（比如说长达三年）可能会带来股市的大幅调整，导致巨额亏损，但这些时期通常是暂时的。

在决策中避免损失厌恶偏见比避免短视的损失厌恶偏见更难，因为短视的亏损厌恶是短暂的。尽管如此，对损失的厌恶在我们的潜意识中根深蒂固，即使当我们试图变得理智时，我们仍然会陷入损失厌恶偏见的陷阱。

如何避免损失厌恶偏见呢？

克服任何行为偏见首先需要接受其存在。损失厌恶不仅仅是行为金融学或行为经济学的问题。这是一种社会鼓励我们遵循的哲学。损失的观念在人类心中根深蒂固，无论人类试图做出什么决定（即使他们认为自己做出的决定是最合乎逻辑的），他们总是试图变得厌恶损失。

投资者需要观察他们的投资组合表现，并随着时间的推移进行交易，以寻找上述问题的证据。投资者可以通过理解这些偏见，在自己和他人身上认识到这些偏见，并学习缓解这些偏见的策略来改善经济结果。

第二步是制定有纪律的投资方法，帮助自己克服和减轻损失厌恶偏见影响。

对于亏损的投资，首先要问以下问题：如果这项投资不是我投资组合的一部分，我今天还会考虑重新买入吗？资产的基本面完好无损吗？该资产的前景是否乐观？如果任何问题的答案都是否定的，那么尽早意识到损失可能是明智的。

不要过于情绪化地参与投资，避免对损失的厌恶。投资中存在风险，其中许多风险超出了你的控制范围，你不可能总是对的。有时，最好是记下亏损，转而选择其他投资方案。很难将情绪与投资区分开来，但这将成功的投资者与经常表现不佳的投资者区分开来。

保持冷静

我们已经度过了荒蛮时代面临的生存压力，自然产生的恐惧在投资中会产生负面效果。市场修正是正常投资周期的一部分，历史始终向我们证明，它们不会永远持续下去。正确认识恐惧的来源，就能够摆脱恐惧所带来的非理性决策。正如巴菲特所说：

投资者最重要的品质是性格，而不是智慧。

来源：他山之石观投资

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