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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：表舅是养基大户
来源：雪球
昨天，招行公布了自己23年度的年报，营收负增长，净利润正增长，且利润的1/3进行了分红，今日招行股价大涨3%以上，强势带动银行股整体上行，似乎暗示着，资本市场对招行年报的数据，甚是满意。
但是，表舅昨晚仔细学习了一下招行的年报，我不想和卖方一样，挑好的地方一味吹捧看多。因为，在较为严峻的基本面下，银行这种顺周期的行业，经营情况能逆市上行，那是有悖常理的，总体来看，这份年报反映的现实是：
其一，宏观环境来看，挑战大于机遇。
其二，实际经营来看，困难大于成绩。
当然，我再补充一下，我并不是逮着招行的数据说，讲实话，招行作为全中国最好的商业银行之一，以下所涉及的困难，乘于2倍，就是银行同业普遍的情况，而提到的成绩，打个3折，大概就是行业的平均水准。
所以，更多的还是以点带面，说说银行业的实际情况，以及春江水暖鸭先知，通过银行业，了解下宏观和微观经济的实际情况。
我总结了十条，如下：
第一条：降本增效是真的，追索扣回绩效，属于雷声大雨点小。
第二条：营收才是根，银行赚钱能力弱了。
第三条：净利润增速是“挤”出来的。
第四条，可怕的“存款定期化”。
第五条，可能即将失速的保险收入。
第六条，银行推动了债券牛市，债券牛市也拯救了银行。
第七条，把目光瞄准海外。
第八条，非标资产急速萎缩，对应着地产非标融资压降，以及地方债务置换。
第九条，地产的融资的下滑。
第十条，其他的林林总总。
咱们开始吧。
......
第一条：降本增效是真的，追索扣回绩效，属于雷声大雨点小。
2022年，招行员工11.3万人，员工费用706亿，人均成本是62.5万。
2023年，招行员工11.65万人，员工费用703.5亿，人均成本是60.4万。
人多了3000多人，员工费用省了2亿多，平均每人少发了2万多，降本增效里的降本，至少是来真的了，但比起其他行业而言，这个降幅，已经算低的了。
24年情况，预计只会更加严峻，员工人数大概率还会被动小幅新增（校招多，离职少），但只要你是理财经理，你想一下，23年四季度开始保险收入掉的多快，去年年中基金降费后尾佣少了多少，存款价格战下利差降了多少，你就知道，24年的收入还会降多少了，这个我们在后面经营分析中会提到。
另一个，媒体很爱炒作的点，就是所谓的“绩效薪酬追索扣回”，就是以前发的绩效奖金，因为合规等各种原因，现在让你还回来，招行年报显示，执行了4414人，合计4329万，一人1万不到，属于雷声大雨点小。
但是要注意的是，最近小红书上很火，大量中植系相关的三方财富公司的销售，被勒令要求退回佣金。我估计，但凡以前销售过这类产品的，特别是自融类的，尤其是三方财富公司的销售，“好日子”还在后面呢，且对这一块，表舅举双手赞成。
第二条：营收才是根，银行赚钱能力弱了。
降本不解决根本问题，增效才是发展的唯一硬道理，没有企业可以靠少发员工2个月的奖金，做成百年企业。
从营收来看，招行23年一共赚了3391亿，比22年少赚了56亿多，降幅1.64%。
而更值得关注的是，表舅之前说过，银行赚钱的手段，归根到底，就俩个。
一个是净利息收入，换句话说，就是放出去的贷款、做出去的投资的收益总和，减去拉存款付出去的利息，吃的利差，这块负增长1.6%。
另一个是非利息收入，也就是常说的中间业务收入，比如代销基金、保险、理财，以及银行下面的基金公司、理财公司赚的管理费，等等，这块也负增长1.6%。
也就是说，两块核心业务，全部都是负增长。
净利息收入的降低，说明银行的利差在收缩，本质原因是全社会资本回报率下行的周期中，资产价格下行，但是负债成本（存款利率）反而提高，下面会提到。
而非利息收入的降低，说明这块不消耗资本，理论上可以做到无限大（你银行卖100亿基金，和1万亿基金，没人会管你）的业务，不但没有了成长性（原本资本市场给招行2倍PB，就是看中了这块业务每年30%的增速），反而成为了收入目标的窟窿。
放大了来看，银行的赚钱能力，反映的是全社会所有企业加总之后，平均的赚钱能力，也就说明这个平均能力，是在下降的，且，其他银行，只会更加严峻一点。
第三条：净利润增速是“挤”出来的。
大家看媒体的快讯，发现，招行营收负增长，但是净利润怎么是正的？
营收掉了56亿，但净利润多了87亿，一来一去，哪里变出来的143亿？
我们把银行的净利润简化一下，也就是去除一些比较小的科目，大概可以用以下公式描述：
净利润=净利息收入+非利息收入-业务及管理费-信用减值损失-所得税
我们上面讲了，净利息收入和非利息收入，作为营收，合计掉了56亿，然后业务及管理费就是员工的工资和各类经营费用，这块压降了16亿左右，而所得税今年还多交了28亿，也就是说这几个项目合并一下，对净利润的影响，是-68个亿。
那么，净利润是怎么反而多出来+87亿的呢？
答案，就是，信用减值损失，大幅压降了，少计提了接近150多亿，这就差不多对上了。
什么叫信用减值损失呢？表舅大概帮大家解释一下，就是比如你作为一家银行，放出去100亿的贷款，平均贷款利率是5%，一年赚5亿的收入，你觉得这100亿里面，可能违约率是1%，也就是1%可能会变成不良贷款，那么你就有备无患，从5亿的收入里，拿出1亿，作为准备金，未来去补这1亿不良的窟窿。
不补行不行呢？也行，但是会有一个问题，也就是银行是周期性的行业，光景好的时候，利润可能会非常好，给员工发了很多奖金、给股东发了很多分红，但是如果遇到基本面下行了，可能企业纷纷暴雷，这时候，可能想去补这个不良，就有心无力了，所以利润波动就会很大，且如果窟窿实在很大，银行可能理论上都会兜不住，所以银行光景好的时候，就要多拿点准备金备着。
而这回招行，为什么信用减值损失大幅下降呢？
从年报看，大头是，应收同业和其他金融机构款项，以及表外预期信用减值损失，合计减少了近140亿。
光说一个，什么叫表外预期信用减值损失，大家如果去看一下最新一期，财新我闻的报道（对报道的真实性不负责），有提到，招行的私行条线，为了部分代销的风险比较大的项目，可能采取银行自有资金的形式，去补上风险，这块，就叫表外预期信用减值损失。
本来，既然是表外业务，代销业务，是不应该计入银行的利润表的，但是各种原因之下，当初就是提了这部分准备金，如今，只要这部分准备金少提一点，利润就出来了。
这就是，大家看到的，为何营收是负的，但净利润还能转为正的，这属于以丰养歉，把好的年份留下来的利润，放到现在释放出来。
第四条，可怕的“存款定期化”。
我们讲到，招行的营收，今年是负增长的，营收分为净利息收入，和非利息收入。
而净利息收入，简而言之，就是，（贷款收入+债券等投资收入）-存款成本。
我们可以看到，贷款收入的压力，本身是很大的，公司的贷款利率下降了0.1%，个人贷款的利率下降了0.42%，票据贴现下降了0.47%（这也是为啥1-2月票据规模大降的原因，因为收益率太低了，过于鸡肋，没有玩儿头了）。
而债券等投资收入（票息部分）是上升的，大涨了20%多，为啥？很简单，贷款放不出去，那就投债券呗，这就回到了我们之前讲过的逻辑，股份行，即使如招行，在贷款市场，也是被挤出的对象，只能主动加被动地增配债券，催生了债券的大牛市。
但更可怕的，其实是存款成本的大幅提高。
我们一直说，去年，23年，一共4次存款成本下调，按理说，银行的存款成本应该是降低的才对，但表舅一直说，银行的存款成本过高，现在最大的风险就是过高的存款利率，有必要进一步、快速下调存款利率。
背后的原因，就在于，活期存款，大量转定期。
在招行的存款结构中，企业定期存款，从22%，抬升到了24.7%；
更夸张的事，个人定期存款，从14.87%，抬升到了20.4%，大增近6%。
这还是招行，以结算存款出色闻名的招行，其他银行，这类情况更甚。
招行自己总结的原因说的很明白。
企业端，经济恢复不及预期，企业预期修复较慢，企业资金活化程度低，投融资意愿不足，活期存款派生少（结合一下，周末，某分行企业存款开门红负增长后的一封信）。
个人端，资本市场扰动及居民的储蓄需求特别是中长期定期存款的需求提升。
招行提到，存款定期化趋势或将持续，市场竞争激烈程度将加剧，也就是银行实际存款成本抬升的过程，可能还会继续，在这一过程中，招行会严控高成本存款的新增，甚至提到的意思是，如果阶段性同业存单价格更低，发同业存单就行了，个人的定期存款就别拉了。
这就是表舅一直强调的，为什么需要降低居民的存款利率，当居民一股脑冲进存款市场的时候，肯定是相比于其他资产，存款资产的性价比过高了，这其实是全社会在补贴储户，应该快速下调，让市场达到新的平衡。（当然，汇率是个制约项）
第五条，可能即将失速的保险收入。
大家印象中，招行卖基金比较强，但事实上，在招行的非利息收入当中，保险才是顶梁柱。
23年，代销收入合计是285亿，同比降了7.9%。
其中，卖基金的收入是52亿左右，同比掉了21%，这里，不仅是权益基金新发卖不出去，新增收入部分，前端1.2%的认购费拿不到，更叠加了去年年中公募基金降费后，主动权益的管理费从1.5%降到了1.2%，相当于降了20%，而银行拿50%的尾佣，相当于存量的收入部分，也降了20%。
卖理财的收入54亿左右，同比降18%，主要的原因是，理财代销的规模可能还是正增长的，但是，卖的，全部都是薄利多销的现金类理财、固收类理财，有前端认购费、有高尾佣的固收+、权益FOF等，都很惨淡。
卖信托的收入32亿，同比降19%，这个很好理解，整个信托业都快被干没了，如果不是家族信托结构的兴起，这个数字只会更惨。
唯一增长的，是买保险的收入，一共是136亿，是上面基金、理财、信托之和，同比增9.33%。
但严峻的是，去年三季度开始，保险定价下调，叠加这两天新的监管意见，万能险利率要进一步压降到3%以下，保险本身的定价吸引力下降，且要求报行合一，给银行的手续费就少了，导致去年四季度开始，保险收入肯定就已经大幅下滑了，这个招行年报中，也隐晦提及了，在24年，这块的收入，预计会受到极大的挑战。
大家这两天，都在传保险打破刚兑的事情，这事咱们一切等官方信息、修法的信息为准，但是有一点可以肯定，金融产品当中，凡是特别好卖的东西，一定是存在着潜在风险的，每个商品在上市的时候，就已经标注好了真正的价格，这个风险，要么是客户承担、要么是代销机构承担、要么是管理人承担。
就好像，定期存款好做，那么存款利率高企，受伤的是银行。
保险大卖的背后，受伤的，一定是保险机构，因为这么高的利率，一定会对其，造成长期的利差损。
所以，失速的保险收入，其实是对积聚的风险的缓释。
但失速的保险收入，也会对整体银行的财富管理业务，带来新的冲击。
目前为止，看不到太多补充的收入来源。
第六条，银行推动了债券牛市，债券牛市也拯救了银行。
我们在讲到上面的利息收入中，已经提到了，银行贷款难放，增配了债券，这块的票息，同比增长了22%，一共是808亿，补充了银行的利息收入，但这块属于线性增长，且和贷款属于置换关系，应该整体来看，不足为其。
另一块值得关注的，其实是银行的交易账户，也就是债券、公募基金买卖以及浮盈部分的资本利得。
我们上面提到，从非利息收入来看，除了保险，其他代销收入全部大跌，代销手续费一共同比掉了7.9%，然后理财子、基金公司的管理费收入也掉了7.9%，信用卡分期啥的收入也掉了8个多点，但是非利息收入整体只跌了2%不到。
为什么？
债券的浮盈，贡献了很大一块收入来源，这块不计入利息收入，而计入非利息收入。
在科目里，算作投资收益和公允价值变动，包括债券，也包括债券基金等的投资，合计增长了60亿出头，填上了基金收入等的窟窿。
所以，银行自营资金，对债券、债基的增配，不仅通过配置力量，推动了债券大牛市，反过来，债券大牛市，也拯救了银行当年度的利润表。
但是，需要关注的是，利率快速下行的过程中，债券投资大头的票息收益（利息收入），在到期再配置后，快速下行，而目前的期限利差、信用利差之下，资本利得（非利息收入）又还能有多少？
也就是说，去年赢麻了，今年1-2月份也赢麻了，但往后呢？往后怎么办？
过低的利率，对银行和保险而言，都不是什么好事。
第七条，把目光瞄准海外。
这块，不说太多，只说三点。
一是招行去年汇兑净收益41亿，同比涨14.78%，基本是外币交易的收益在增加，随着汇率双向波动的加大，不同银行外汇交易能力本身的差距，也会逐步放大。
二是服务企业出海的需求，是块增量的收入来源，招行提到，要实现客户跨境业务“主结算行”和“首问银行”的目标，对公涉外收支客户7.5万户，同口径较上年增长14.03%，其中，不仅是向企业客户宣导汇率风险中性管理的理念，针对客户主业场景，为企业面临的汇率风险提供解决方案，为6000多家企业提供避险服务，也包括线上服务的能力。又提到，去年企业客户外汇业务线上化率是75%，同比增加了10个点，随着中国企业出海需求的大增，这块的服务能力，是未来企业客户粘性的重中之重。
三是个人的出海需求，按理说应该写在，财富管理和私人银行业务管理描述里的，但是只字未提，只有托管在qdii产品创设上提了一嘴，也可以理解，但实际，各家都应该发力这块业务，即使考虑政治正确，超高净值、高净值、亦或是普通客户，适当做全球化配置，都是其他国家已经走过的路，没什么可以遮遮掩掩的。
第八条，非标资产急速萎缩，对应着地产非标融资压降，以及地方债务置换。
对比来看。
22年，招行自营投资非标的余额，是1277亿。
23年，这一数字，是870亿。
大幅萎缩超过400亿。
背后的逻辑很简单，非标资产最大的两个创设方，一是地产，发不出来非标，没人买，二是城投公司，去年开始地方债务置换后，新增非标骤降，存量部分，也在快速通过表内低价贷款置换，这也是1-2月份，社融数据里，企业中长期贷款增速较好，非标快速萎缩的一个核心原因。
再往下一层，这样的时代背景下，作为客户，你要知道。
1、银行去买这些非标资产，可以放在自营账户，也就是银行的自有资金，收益归银行，也可以给自家的理财子，放在理财产品里，收益归客户，它赚管理费，现在非标，特别是优质非标供给不足，自营都缺资产，哪里还轮得到理财子去配置？所以结合前期协议存款被禁，后续，理财这类低波动（非标、协议存款，都是摊余成本法计价的）的资产供给也会减少，被迫进一步的市值法转型，今后，你买的各类产品，波动都会相对加大，你要学会忍受波动，迎接进一步的净值化浪潮。
2、媒体会告诉你，有些非标产品，也就是信托计划等，供不应求，额度不够，放开就是疯抢，表舅劝你想一想，真正好的企业，现在会需要用高收益的非标去融资吗，需要用非标融资的企业会是好企业吗？平均的企业贷款只有3点几，你买的，动辄还有6-7%收益的非标，这些企业靠什么还钱？你要的是高收益，会不会他要的是你的本金？假设你美滋滋拿了3年的高收益利息，第四年告诉你产品暂缓兑付了，请问你是喜是悲？
勿谓言之不预也。
第九条，地产的融资的下滑。
分三块看。
一头，招行的年报显示，招行表内的贷款、地产债，合计近4000亿，同比下降13.9%，表外代销的，地产相关的产品，合计是2500亿，同比下降17%左右，银行的资产端压降，就是地产企业融资的压降，其幅度，可见一斑。
另一头，招行一共不良是615亿，其中企业客户、个人客户，基本一半一半，而企业客户的310亿不良里，172亿，是地产的不良，地产的不良贷款率，从22年的4%，提升到了5.26%，质量进一步恶化。
最后一头，个人的需求方面，招行的判断是，存量房贷利率调整后，新老贷款利差收窄，对提前还款有一定缓释作用，但由于当前市场投资收益率下行，预计2024年房贷提前还款仍将处于近几年较高水平。
推进的措施，招行也提到了，要一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求，加大对非国有房地产企业的支持力度，提升对保障性住房等“三大工程”建设及住房租赁市场发展的服务水平。
这块的实际情况，继续跟踪吧。
第十条，其他的林林总总。
1、银行的年报，会有董事长和行长的致辞，大多数情况下，你会发现，两者很多是重的，当然，董事长的致辞，更多的会讲战略、将困难、讲股东回报、讲党建、讲风险，从这回招行的董事长致辞来看，提到的四个困难，是“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患较多”，讲的都很实在，而战略方面，提到，“要用前瞻性和战略性眼光，及时评估和应对利率、房地产、人口”这三个趋势性变化，大家自行感受吧。
2、行长的致辞里，有两句话，印象很深刻，一是“风险管理能力决定我们能走多远”，二是“规模驱动的外延粗放式发展难以为继，风险‘100-1=0’的效应更加凸显”，现在的金融业、制造业都一样，谁再一味地求大，必定是得不偿失的事情，所谓的风险100-1=0的效应，其实很简单，一个分行，做了再多业务，出了一笔大的不良，基本5-10年内，这个分行就废了，所以说，风险管理能力，决定能走多远，新增收入不容易，过往计提的准备金，能不能尽可能少用，转换为利润，也至为关键。
3、零售贷款（不含信用卡）不良生成额91.6亿，同比增8.48亿 ；信用卡不良生成额387亿，同比增18.8亿。居民收入下降，伴随着个人贷款不良的增长，特别是信用卡，使用的主力人群是年轻人。而信用卡不管是流动卡、流通户、交易额、利息收入、非利息收入，全部同比下降，体现了消费场景下滑的趋势。
4、不良清收，可能是银行未来重要的核心岗位，招行，去年现金清收就达到了112亿，很多分行，与其辛辛苦苦做一些投产比很低的业务，不如好好利用一下可团结的力量，多捞点不良回来。
5、资本新规的影响，2024年1月1日起，资本新规实施，按理说，新规下，按招行的理解，信贷类业务的资本占用整体趋于下行，体现监管对信贷的呵护，而金融市场类业务则略有上升，体现进一步去同业的决心，银行应该按照资本占用的优先级，优化结构，但现实是，信贷类增长乏力，只能进一步多做金融市场业务，这也使得，事实上，今年资本新规，对提振信贷的影响有限，更多的，还是金融市场业务本身，内部，信用债、利率债等资产结构的摆布，利好利率债的配置，这也是咱们说的，推动利率债、国债大牛市的核心逻辑之一。
6、23年，招行非货公募，合计卖了2970亿，同比降了11.4%，但也提到，下半年偏稳健的债券类基金产品销量环比有所恢复，这虽然某种程度是不得已而为之，但我们上面讲了，随着保险吸引力下降，非标断供、理财的稳净值手段逐步被剥离，其实，净值化的债券类产品，未来，本身就会是居民配置的基石品种，以下图片，针对部分其他银行，非针对招行。
7、理财的亮点，是搞了现金理财的24小时超市，这基本是理财目前唯一能大规模打出差异化的产品了。
8、托管业务，必定是困难重重，因为上游的销售不行，资金从表外需要托管的资管产品，回流到了表内不需要托管的存款里去了，未来几年，托管其实最大的业务新增点，表舅之前提过，就是联合行内其他部门、和基金公司，在新产品供给稀缺的情况下，做存量产品的改造和升级。
9、投行债券承销，沦为了比较差的商业模式，主要一是总体供给下降，企业加不动杠杆，发债需求少，二是要发债的客户没有分散化需求，所以赢者通吃越来越盛行，三是这种企业议价能力强的阶段，企业客户的成本要求过高，导致收入越来越少，甚至发一笔、亏一笔，招行的债承已经算同业里做的比较好的了，但是不仅承销规模下滑了5%，债承的收入，归入到“其他手续费收入中”，这块暴跌了近40%。
10、养老金，整篇报告，除了一个开户数字，已经没东西可以讲了，这也是行业的普遍情况，需要等待下一个周期。
11、私行业务方面，招行进行了比较大的组织架构调整，今年讲的东西，比较泛泛了，但整体的趋势，可能是未来，私行部，更多的聚焦客户营销和维护，而把全行的产品选品工作，集中到财富等个别部门，统一归口管理。
......
最后，再解释一下。
第一，在整体下行，比差的逻辑下，银行相对其他行业，肯定是不差的，至少有政策红利保护下限，招行更是现阶段经营很不错的企业。
第二，公募过往对银行的整体低配，会导致在要求仓位下限的背景下，银行成为了很好的避险品种，推动资金买入。
第三，招行过去从50块跌到25块，是因为中间业务收入增速放缓，财富管理机构的成长性被阶段性证伪，所以从成长大白马切换到传统的金融企业估值，而当前银行股整体的行情，是在于，一家好的、不良可控、且不作假的、经营优秀的商业银行，pb不应该长期低于1，所以招行从0.7x的pb到0.9x，属于估值的修复，这个进程可能还没结束。
第四，招行依然是全中国最好的商业银行，可能没有之一，这个不需要质疑，再强调一次，上面所涉及的困难，属于宏观性、周期性、行业性的问题，而非个体的问题。
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