是否被低估？Keep首份年报发布，有望迎来价值回归

Keep发布上市后首个年度业绩报告。2023年Keep总营收21.38亿元人民币，毛利9.62亿元，毛利率45.0%，连续三年实现毛利增长；按照非国际财务报告准则计量，经调整后净亏损2.95亿元，净亏损率13.8%，净亏损同比收窄55.7%。

目前Keep总市值约为21亿元。而截至2023年12月31日，公司持有现金及现金等价物16亿元——约占总市值的八成。市销率(P/S)低于1.0。这些数据不禁令人疑问：Keep的股价是被低估？手握第一份年报，Keep是否有底气回应上市前的反复审视与质疑？

01

营收结构调整，线上业务占比第一

Keep的营收来源有3大板块：自有品牌运动产品（消费品）、线上会员及付费内容（线上业务）与广告及其他。

从此前招股书来看，自2019年至2022年，Keep的自有品牌运动产品业务一直是营收的大头，最高时在2019年占比达到59.7%。头顶“中国最大的瑜伽垫品牌”的Keep一度被外界质疑更像一个体育品类的电商平台。

但数据会说话。事实上，2019年以来Keep自有品牌运动产品的营收占比一直在逐年收缩，2023年已降至44.24%，收入9.46亿元。而线上会员及付费内容在连续多年稳定增长后，在2023年已成为第一大营收来源，收入9.96亿元，同比增长11.4%；该板块毛利6.26亿元，同比增长29.0%。

数据来自招股书及2023年业绩报告

从线上健身内容的丰富度来看，在2023年，Keep为订阅会员提供独家录播线上课程包括有氧运动、跳绳、瑜伽、冥想、力量训练、拉伸/塑形等共4225节，同比增长225%。会员课程锻炼次数较2022年增长超过200%。

相比之下，Keep对于消费品的新品扩展相对谨慎，更多是与线上健身内容形成协同，以为用户提供综合解决健身解决方案。全年推出了新型自发电智能单车C1 Mini+、B4 Lite手环、首台A1划船机和K4跑步机等智能健身设备，满足不同用户的需求。例如，B4 Lite手环为迎合大学生群体而配备了操场跑模式，并能与App实时同步健身监测。

02

月活下降，单客月均收入上升

疫情期间居家健身需求高涨，助推了全球范围内各类运动平台的成功。世界经济论坛的一篇文章指出，仅在2020年上半年，全球健身类APP的下载量增长了46%，日活跃用户增长24%。这种难以持续的高基数效应自然会影响后续的数据表现。Keep也不例外。加之2023年Keep进一步提升成本管控（2023年营业成本11.76亿元，同比减少10.3%），减少营销投放和获客支出，Keep的平均月活跃用户和平均月度订阅会员数均出现下降。

这似乎快要印证对Keep用户存留的担忧。

但年报同时披露另一组数据称，得益于虚拟体育赛事业务的持续增长，每名月活跃用户的每月平均收入（ARPU值）在2023年同比增长17.6%。同时，Keep升级内容和服务，推动会员渗透率由2022年的10.0%提升至2023年的10.7%。

数据证明，用优质内容留住优质客户，是走得通且行之有效的。

为了更进一步吸引那些想走出家门的健身人群，Keep在近日的APP升级时提出向户外场景投入更多资源，进一步覆盖跑步、骑行、球类、滑雪等更多偏向户外的运动品类。尤其在跑步场景中，Keep 8.0不仅计划在2024年从已有的10万条跑步路线扩充至500万条，还将为专业跑者提供专业赛事功能。目标似直指近百万全马用户。

其年报称，在2023年下半年，平均月活跃用户和平均月度订阅会员人数降幅已有所收窄，与2023年上半年相比已开始恢复，将支撑Keep重新获得增长动力。

03

做奖牌，最终是做社区

用户预先支付几十元不等的报名费，记录一段3公里或5公里的跑程，就可以获得一个印有玉桂狗或Hello Ketty图案的可爱奖牌——这个模式在2022年的小红书平台上曾掀起一波病毒传播式的热潮，年轻群体热衷于搜集Keep奖牌的劲头大大超过了对专业赛事奖牌的追捧。不少人质疑奖牌业务仅仅是噱头而不能长久，吸引来的也更多是“健身小白”而非忠实的核心健身人群。

时间证明，Keep的线上体育赛事参与度和受欢迎度在2023年继续大幅增长。

截图来自小红书用户

目前，Keep已推出超600场奖牌赛事，拥有超1000万用户。2023年还进一步与《崩坏：星穹铁道》、《光与夜之恋》等头部二次元游戏，以及广州马拉松和、武汉马拉松等知名赛事主办方达成品牌合作。Keep的奖牌不仅吸引了更多的专业跑者，也吸引了很多二次元游戏迷（后者在刻板印象中更不像是核心健身人群），为APP带来新的流量和收入。年报称，每名虚拟体育赛事付费用户平均收入在2023年同比增长超过30%。

回头再看此前对参与人群的质疑，更多体现的是不同圈层的认知GAP。年报数据再次印证，在行业发展初期，低门槛应该是优势，而不是短板；“小白”群体和专业群体，也绝非不能兼顾。

虚拟体育赛事业46务恰恰是Keep提升社区用户粘性的一个好用的抓手，既满足了线上社交中最基本的分享和表达欲，又给用户带来成就感和意义感，鼓励下一次运动的出发。对社区建设的重视，促进Keep在3月27日上线8.0版本时，明确从移动教练转向运动爱好者社区，以向更广泛的用户提供跟练、记录、社交服务，把“为每个人提供个性化、高效的运动工具”融入价值观。

Grand view research公司报告认为，2023年全球健身应用市场规模约为15.4亿美元，预计从2024年到2030年将以17.7%的复合年增长率(CAGR)增长。

在北美成熟市场，健身类APP整体没有上千也有几百，针对力量、有氧、HIIT、瑜伽、举重等不同品类都有细分。相比之下，在拥有全球健身人群最多的中国市场，2022年健身人群的年均开支仅为美国的六分之一。2023年Keep每名月活跃用户的每月平均收入为6.0元。

市场空间仍然足够大，但机构要活下去必须有韧性，投资者也要有耐心。

（风险提示：本文所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负）