“止血神药” 为何止住不高管的贪婪

2024年5月26日，云南白药发布公告称：云南白药第二大股东新华都实业集团股份有限公司（下称“新华都集团”）董事长陈发树与其子陈焱辉宣布辞去云南白药的董事职务，辞职的原因是“因工作调整”。辞职后，两人均不再担任公司及公司控股子公司任何职务。公告还显示，新华都集团推举了游光辉、上官常川，接替陈发树父子，担任云南白药的董事候选人。

据经济观察网报道，有知情者表示，早在2023年下半年，陈发树就被云南纪委监委工作人员带走，此事在云南及福建政商两届广为人知；而其子陈焱辉则避走海外。统计数据显示，陈发树个人目前持有云南白药1253万股，占比0.70%，是最大的个人股东。

值得注意的是，与陈发树辞职同时发布的还有游光辉、钟杰两位监事的离职，前者由于“工作调整”，后者“因达到法定退休年龄”。这意味着七位非独立董事中有三位变更，6位监事中有两位发生变动。

云南白药“窝案”始末

云南白药创制于1902年，是“集品牌、产品和公司名称于一身，业内公认是中华老字号最具有创新力的代表”。上世纪七十年代初，建立云南白药专厂，1993年12月作为云南第一股在深交所挂牌上市。

2016年至2019年云南白药完成混合所有制改革和整体上市。混改期间，陈发树斥资253.7亿元入局，持有云南白药控股股东云南白药控股有限公司45%的股权，与云南省国资委并列为第一大股东。另外10%由江苏鱼跃医疗设备股份有限公司（002223.SZ）的第一大股东江苏鱼跃科技发展有限公司持有。

此后公司持股比例略有变化。截至2024年3月底，云南省国有股权运营管理有限公司持有25.02%的股权，为云南白药的第一大股东；陈发树控股的新华都集团持有24.25%的股权，为第二大股东。此外，陈发树直接持有12,527,495股股票，为第七大股东；陈焱辉亦持有177,345 股云南白药的股票。

2022年11月7日，云南白药第十届董事会2022年第一次会议选举王明辉，连任该公司董事长，任期为三年，至2025年11月止。然而，仅仅4个月后，即2023年3月7日，云南白药公告，王明辉“因个人原因，辞去公司第十届董事会董事长、董事、董事会战略委员会委员以及在云南白药及其控股子公司的一切职务”。彼时，坊间传闻：王明辉是因涉案而被云南省纪委监委部门带走调查的。

在披露王明辉辞职的8天之后，云南白药又发布公告称，公司首席销售官、高级副总裁王锦，“因个人原因，申请辞去公司首席销售官、高级副总裁以及在云南白药及其控股子公司的一切职务”。至2024年，云南白药首席运营官、高级副总裁尹品耀，以及首席人力资源官余娟在任期结束前辞职，辞职原因都是“因个人原因”。

据上述知情人士表示，云南白药在公告王明辉等时任高管辞职之前，王明辉、王锦、尹品耀、余娟均已被纪委监委带走调查。他们所涉及的是同一事项。除此之外，云南白药还有一位原董事杨昌红也被调查了。目前这5人的案件，分别在云南曲靖、西双版纳等数个地方办理。

2024年5月，经济观察网发文披露王明辉等人案发，系与云南白药创可贴的生产、与云南白药集团无锡药业有限公司（下称“白药无锡公司”）在2005年至2007年的股权买卖事项相关。

上述知情者称，混改前后，云南白药副总经理赵勇以告发白药无锡公司股权代持事项相威胁，向王明辉等人要求兑现早年承诺的巨额“承包费”。陈发树为息事宁人，自掏腰包数百万元，王明辉等人亦拿出数百万元，两者相加逾千万元，满足了赵勇的这一需求。彼时，王明辉、杨昌红、尹品耀、王锦、余娟，以及赵勇，通过代持方式，实际曾经持有60%的白药无锡公司股权。

在2024年5月10日，被曝出“窝案”事件后，云南白药股价连续两天下跌，市值蒸发超过60亿元，短短五个交易日内市值蒸发超1000亿元。如果说股价大跌、市值蒸发是云南白药管理层“变动”而导致的“大出血”，那么一直存在的管理层问题则是阻碍其业绩增长的“慢性毒药”。

在云南白药吸收母公司白药控股完成整体上市后的一段时期内，云南省国资委与陈发树控制的新华都及其一致行动人分别持有云南白药25.14%股权，并列第一大股东之位。云南白药也由此进入无控股股东且无实控人阶段。

据红星新闻报道，根据知情人士透露以及对公开信息的梳理可知，云南白药的国资股东和陈发树之间早已暗生嫌隙，这点从国资背景股东频频在云南白药的资本运作中投出反对票即有体现。此后，国资股东方希望两位高管董事能在国资与陈发树之间起到一个中立的角色，但最终未能实现，“陈发树通过开高薪的形式拉拢了一些董事，甚至是一些国资派驻的董事”。

在陈发树加入云南白药后，这家中药巨头的经营方式曾一度被外界吐槽，其槽点主要集中在公司热衷炒股和对外投资，有偏离主业的嫌疑。受炒股亏损、商誉减值等非主业因素拖累，云南白药市值进一步缩水。

在近年公布的两份关于利用闲置资金开展证券投资的公告中，云南白药均明确表示，公司投资执行团队由董事长/联席董事长牵头组建，这显然离不开擅长炒股的陈发树。除证券投资，云南白药还在多个领域砸下重金，比如对小米集团的投资达到16.32亿元，对伊利股份投资8.87亿元，对恒瑞医药投资4.26亿元，而这还都算小打小闹。2021年，云南白药斥巨资112.29亿元认购上海医药非公开发行的股份，成为其第二大股东。当时，王明辉为云南白药董事长，陈发树为联席董事长。2021年云南白药炒股亏损高达15.55亿元。

最近几年A股大幅调整，云南白药的投资同样未能幸免。2021年，云南白药因公允价值变动亏损近20亿元，同年其净利润同比下降49.15%，创下上市以来的最大降幅。到了2022年，云南白药公允价值变动亏损6.2亿元，两年累计亏损超过25亿元。直至2023年，这一数据才实现转正盈利。但2023年全年营业收入同比增幅也仅为7.19%。

经济观察网报道提及，王明辉等人被调查或涉及云南白药收购万隆控股一事。该事项也是云南白药启动的混改后的第一起收购案例。彼时，云南白药将此举意图阐释为“提升国际化水平，进军工业大麻业务”。但实际上，万隆控股一直以放债为主营业务之一且近年来出现借款人债务违约，并在2022年给云南白药造成大额减值损失。2022年，云南白药的资产减值损失为6.64亿元，其中约5.79亿元来自商誉减值损失。

对比之下，才知道谁在“裸泳”

以上种种“不务正业”的行为，也导致了云南白药的业绩增长的“乏力感”日益显现，进一步拖累公司整体业绩和市场估值。这一点，在对比同为中医里唯二有国家最高级保密药方的品牌片仔癀时，就显得非常具有参考价值。

2010年时，片仔癀的净利润只有1.9亿，不到云南白药的四分之一。到2023年，公司净利润增长到27.84亿，已经向云南白药逼近。2010年底，片仔癀的市值只有100亿左右，不到云南白药的四分之一，在A股中药行业中排不进前10。而截至5月27日，片仔癀的市值为1396亿，是A股市值最大的中药公司，比云南白药（市值970亿）高了超400亿。

事实上，但从营收来看，片仔癀远不及云南白药。数据显示，片仔癀2023年营收入100.35亿元，首次过百亿大关，而云南白药2023年营收达391.11亿元。市值和营收在这两家中药股公司上呈现出分化趋势，原因在于市值不仅仅是当前盈利的反映，更重要的是体现了市场对该公司未来价值的评估，包括其增长潜力、行业地位、无形资产和长期战略等多个维度。

以研发投入为例，数据显示，2023年片仔癀研发费用达2.3亿元，同比增长15.3%，研发投入占营业收入比例为2.65%。而云南白药在2018年-2022年期间，研发费用率不足1%，远低于行业平均水平。2023年上半年，云南白药的研发费用率仅为0.71%，在72家中药上市公司中位列倒数第四。

一般而言，在新药研发和创新方面投入越多，未来就越有望通过新产品推动业绩增长。相反，则会在产品创新后继乏力，难以打开新的增长空间。据悉，目前片仔癀已有3个化药1类新药、3个中药1.1类新药和1个中药1.2类新药进入临床研究阶段。

除了研发创新，片仔癀还着力强化市场策划及拓展销售渠道。2023年片仔癀积极开展线上销售渠道布局，实现在天猫和京东平台肝胆用药类销量第一名。公司以龙头产品片仔癀为主带动全品类产品销售，聚焦系列品种大单品培育，逐步扩大销售过亿大单品产品矩阵。

5月5日，片仔癀发布公告称，将公司主导产品片仔癀锭剂国内市场零售价格将从590元/粒上调到760元/粒，供应价格上调约170元/粒；海外市场供应价格相应上调约35美元/粒。这是片仔癀历年来提价幅度最大的一次。该消息迅速登上微博热搜，有网友调侃，“700多元的价格，比1克黄金都贵。”

片仔癀是来自嘉靖年间的“宫廷秘方”，主打护肝、清热解毒、镇痛，有近500年历史，在民间十分畅销；而云南白药是著名的中成药，由云南民间医生曲焕章于清光绪二十八年研制成功，具有化瘀止血、活血止痛、解毒消肿之功效，被誉为“中华瑰宝，伤科圣药”。

同样有品牌美誉，有拳头产品，有着唯二“国家一级中药保护品种（国家保密配方的最高等级）”殊荣。云南白药和片仔癀背景相似，从上市时间来看，云南白药又是片仔癀的“前辈”。两者同途却殊归，这样的境遇着实令人唏嘘，着实让人反思。