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5月首次放量！公开市场操作净投放2480亿，降准预期发酵

5月前

2024.05.29

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导读：此前已连续18个工作日保持在20亿元水平。

作者 | 第一财经杜川

在连续18个工作日保持“地量”操作后，央行今日公开市场操作突然放量，引发市场关注。

5月29日，央行发布公告称，为维护月末流动性平稳，央行以利率招标方式开展了2500亿元7天期逆回购操作。公告显示，中标利率为1.80%，与此前持平。

这是5月以来央行公开市场操作首次放量，此前均保持在20亿元水平。从资金面来看，5月量平价稳，短期流动性较为充裕。

6月，正逢季末年中时点，政府债券发行节奏有望略加快，缴税缴准等对资金面将构成扰动。

综合多位市场专家观点来看，6月资金面扰动因素有所增加，央行公开市场操作力度有望适度加大，以确保资金面平稳跨季。接下来，总量宽货币工具或仍有运用空间。

公开市场操作放量

29日，央行公开市场操作放量。

在开展2500亿元7天期逆回购操作的情况下，由于当日有20亿元逆回购到期，央行公开市场实现净投放2480亿元。

值得注意的是，自5月第一个工作日（5月6日）起，央行公开市场逆回购操作量已连续18个工作日保持在20亿元水平。

谈及央行为何突然放量操作，光大银行金融市场部宏观研究员周茂华表示，近几日，市场利率小幅回升，反映月末临近资金面略有收敛，央行适度加大公开市场操作力度，满足机构资金需求，稳定市场预期，确保资金面平稳跨月。

28日，短端利率涨跌互现。上海银行间同业拆借利率（Shibor）隔夜品种上行4.3个基点，报1.81%；7天期Shibor下行0.3个基点，报1.885%；DR007（银行间市场存款类机构7天质押回购利率）加权平均利率上升至1.8969%，高于政策利率（7天期逆回购利率）水平。

仲量联行大中华区首席经济学家兼研究部总监庞溟表示，临近月末，各期限拆借利率、回购利率涨跌不一，反映出资金利率在偏低水平和低波动性背景下敏感性仅有窄幅抬升，当前资金供给宽裕有度、银行间流动性宽松有序、资金面整体表现稳健有章的态势并没有发生实质性变化，前期逆回购操作保持日均20亿元水平是得宜的、合理的。

在市场看来，5月以来公开市场操作资金投放量较少，且央行逆回购余额低于历史同期水平，显示出银行体系流动性处于充裕状态。

5月以来，资金面延续宽松，市场利率低位运行。以DR007为例，5月期间，基本在1.8009%至1.8969%的区间内波动，在月初、月末相对波动较大，资金面依旧保持较强的稳定性。

流动性分层消失

在4月末节点，市场曾普遍预期，5月政府债发行放量、禁止手工补息等因素或使得5月资金面的不确定性上升。

然而，5月市场流动性保持充裕。主要货币市场利率上行，但上升幅度有限，最为主要的7天回购利率R007（银行间市场7天质押回购利率）与DR007始终围绕政策利率浮动。

“整体看，市场利率继续围绕逆回购政策利率附近波动，反映市场流动性继续保持合理充裕。”周茂华说。

而受防范资金空转套利、银行加码压降存款端成本等因素影响，近一段时间，金融体系资金面也呈现出一些新变化：二季度以来，非银流动性分层现象逐步缓和，尤其近期R-DR（后者基本以银行为交易对象，前者还包括非银金融机构）利差大幅收敛且几近倒挂。

所谓“流动性分层”，是指银行间资金利率维持历史低位，然而银行与非银融资利差却攀至历史偏高水平。

梳理来看，5月以来DR001、DR007保持基本稳定，交易所质押式回购利率GC001、GC007等却一路走低，甚至同期限品种的利率出现倒挂。这反映出在银行间资金面保持充裕的同时，非银体系流动性也非常宽松。

根据第一财经研究院中国金融条件指数周报，从资金价格来看，在5月20日至24日当周，主要货币市场利率均上升，但上升幅度有限，且主要的7天回购利率近期持续围绕政策利率波动。在隔夜回购利率中，R001和DR001均值分别为1.81%和1.77%，分别较前一周上升2.95BP和3.94BP。在7天回购利率中，R007与DR007均值分别为1.84%和1.83%，分别较前一周上升0.51BP和0.87BP。

第一财经研究院认为，银行与非银金融机构之间几乎不存在流动性分层的现象。在5月20日至24日当周，R007与DR007之间的差值在1BP以下。

中信证券首席经济学家明明分析，资金分层消失并非源于上游资金供给充足，而是因为下游对资金的需求减弱。一方面，存款降息与业内监管导致银行体系负债端揽储压力有所提升；另一方面，监管对银行高息存款的整改推动大量表内存款流入资管产品，同时，目前期限利差收缩到了极低的位置，杠杆策略收益极低，也会导致非银端对短期资金的需求减弱。

不过，资金分层消失背后仍存隐忧。明明认为，流动性上游融出持续减少最终会导致稳定的资金面环境被破坏，考虑到政府债供给提速和银行本身就是重要配置方，目前资金面的不稳定性正在抬升。

周茂华也认为，到季末年中时点，政府债券发行节奏有望加快、缴税缴准等将对资金面构成扰动，央行公开市场操作力度有望适度加大。在宏观政策继续偏积极、公开市场到期量相对不大、央行呵护资金面等情况下，预计6月资金面有望平稳跨季。

宽货币工具仍有运用空间

考虑到6月政府债供给还是可能会给资金面造成一定扰动，以及企业分红购汇、金融机构年中考核等因素影响，近期市场对降准的讨论也重新增多。

4月经济数据修复放缓。政治局会议对总量宽货币工具表述较为积极：“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，降低社会综合融资成本。”

5月23日，发改委、央行等四部门发布《关于做好2024年降成本重点工作的通知》，提出“在保持商业银行净息差基本稳定的基础上，促进社会综合融资成本稳中有降”，更是让市场对接下来货币政策操作充满期待。

华西证券研究所研究报告认为，往后看，下半年通过下调MLF（中期借贷便利）利率引导LPR（贷款市场报价利率）降息的确定性或较强。不过，降LPR的前提是商业银行净息差合理且稳定，压降银行资产收益的同时，存款利率或同样存在进一步下降的可能。

“我国总量宽货币工具或仍有运用空间。”明明认为，从内部来看，4月经济增长动能边际放缓，需求端内生修复动能尚未提速，总量宽货币工具进一步发力刺激需求改善的必要性仍然较高。从外部看，欧洲央行近期释放鸽派信号，表明6月降息可能性较高；结合欧美货币政策周期错位历史来看，欧央行先于我国而我国先于美联储开启宽货币周期的案例并不罕见，未来我国货币政策环境或进一步好转。

另有不少业内专家则认为，接下来如果政府债发行持续上量，央行有可能采取降准等相对积极的手段进行对冲，降准的概率大于降息。

中邮证券固收分析师梁伟超认为，从微观层面来看，5月初资金分层缓解并非来自流动性总量的宽松，更多是市场风格和机构行为变化的结果。同业存单与资金面的表现也出现背离，银行负债端印证了流动性总量的收敛。基础货币的供需矛盾正在累积，4月以来央行操作以回收为主，2月降准释放效应仍在消耗，未来对于基础货币的需求将随缴准规模的累积和政府债券发行的冲击而放大。

从政策方向来看，梁伟超判断，降准优先级可能高于降息落地，二季度降准窗口的打开更利于配合财政政策的发力。

微信编辑 | 高莉珊

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来源：第一财经

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