文｜丁卯 范亮 黄绎达
编辑｜郑怀舟
来源｜36氪财经（ID：krfinance）
封面来源｜视觉中国
先来看数据，2024年一季度，京东累计实现营业收入2600亿元，同比增长7%，非公认准则归母净利润89亿元，同比增长17%。利润率方面，京东非公认准则归母净利率则从去年的3.1%提升到3.4%。这份财报超预期最主要的原因，来自京东日用品零售的营收，以及京东物流利润的强劲增长。毕竟在2023年，日用品零售算是京东营收增长的拖累项，而京东物流则是财报中的“辅助角色”，那么这次这两块业务为何表现亮眼呢？
财务综述具体来看，本季度京东零售（包括京东健康、京东工业）实现营业收入2268.35亿元，同比增长6.8%；京东物流实现营业收入421.37亿元，同比增长14.7%；新业务（包括达达、京东产发、京喜、海外业务）为48.7亿元，同比下滑19.2%，根据京东业绩电话会披露，新业务收入大幅下滑主要是京喜进行业务调整所致。按收入结构划分，2024年一季度京东商品销售收入（1P）2085.08亿元，同比增长6.6%，这也是自2022Q2以来收入增长最快的一个季度。与上季度爆款机型频发，进而带来3C家电品类的强势表现不同的是，本季度日用百货的收入增速也非常亮眼。其中，3C家电的销售收入为1232.12亿元，同比增长5.3%，保持一贯的稳健增长，而日用百货商品的销售收入则为852.96亿元，同比增长8.6%。京东预测，日用百货在年内将会继续维持强势增长的态势。实际上，如果拉长时间周期的话，也可以发现23Q2/23Q3/23Q4/24Q1京东日用百货零售的收入增速分别为-8.59%/-2.26%/0.23%/8.6%，呈持续恢复的状态。再来看平台及广告服务收入（3P），24Q1京东实现平台及广告服务收入192.89亿元，同比增长1.2%，公司披露增长主要依靠广告拉动。尽管京东从去年就宣布要发力3P业务，但投资者可能无法从收入上看到明显的效果，这其中最主要的原因在于，目前京东核心的战略仍在于三方生态的建设，因此对3P商家收取的佣金较低。实际上，根据京东披露，今年Q1京东平台的订单量依然是超过两位数的增长，从业务数据的角度来看，京东3P业务的推进其实非常顺利。物流收入方面，在剔除掉内部履约项目后，京东集团的物流及其他服务收入为322.52亿元，同比增长13.8%，略低于京东物流业务分部的营收增速。京东物流分部收入增速大于物流及其他服务收入的原因，一方面源自，京东在降低包邮门槛后，内部履约项目业务量有所增加；另一方面则与达达收入同比有所下滑有关。
图：京东1P、3P收入及同比变动；资料来源：公司公告，36氪
利润方面，本季度京东的利润增长快于营收，利润率也有回升。通过京东各业务分部的经营利润表现，可以看到，京东物流经营利润同比的大幅扭亏，成为京东本季度利润增长的核心动力。京东物流经营利润明显提升的原因其实也不难理解，物流本就规模效应显著，在内外部订单量提升后，利润率会有非常明显的边际变化。如京东物流的毛利率就从去年同期的4.45%大幅提升至今年的7.67%。京东物流在财报中给出的原因也是类似，一是业务结构和网络的优化，二是规模效应的提高。此外，京东零售方面，在京东持续推行“多快好省”战略下，不管是包邮门槛的下调，还是降低3P业务货币化率的优先级，都分别在费用端对京东零售的履约费用率、销售费用率造成一定程度的冲击，并使得京东零售的经营利润略有下滑，但这是公司主动选择的结果。另一个惊喜的点是，京东在业绩电话会中披露，京东零售的毛利率在24Q1实际上是上升状态，且几乎所有品类的自营产品销售毛利率都有所提升。这无疑体现出京东强大的供应链能力，也对京东未来从规模扩张向释放利润的过渡提供了有力的支撑。
图：京东集团收入结构；资料来源：公司公告，36氪
京东零售：发挥1P禀赋，3P重在生态建设
京东零售在24Q1实现收入2268.35亿元，同比增长6.8%，相比于之前两个季度呈加速增长的态势。零售业务分部在本季度实现强劲增长的外因，主要是随着经济逐步复苏，消费大盘亦随之企稳，京东作为国民级的电商享受到了大消费景气度回升的红利。主要的内因，一方面是随着平台生态的进步一优化，以及差异化的消费体验，驱动了GMV和活跃买家数量的增长；另一方面则是前期业务调整导致的高基数已逐渐被消化。从业务结构来看，京东本季的商品销售收入录得（1P）2085.08亿元，同比增长6.6%；同期实现服务收入（3P）515.41亿元，同比增长8.8%。因此在结构上，1P的强劲增长是拉动整个零售业务分部增长的核心动力， 同时3P在本季收入增长的修复也对分部业绩的增长起到了支撑作用。再来看1P业务的收入结构，3C家电作为京东传统的优势领域在本季保持了稳健增长，在24Q1的收入录得1232.12亿元，同比增长5.3%；日用百货商品销售在本季有明显回暖，同期收入为852.96亿元，同比增长8.6%，主要由商超品类收入的强劲增长所驱动。从京东零售本季收入结构上的边际变化可以看出，1P作为京东业绩的基石，它在基数高企的情况依然保持了增长，主要依赖的是供应链优势和差异化的消费体验。而且，随着经营效率的提升，在驱动收入增长的同时，也助力同期利润的增长，零售分部本季的经营利润率好于市场预计即印证了上述观点。直播电商是本季的一大经营亮点，特别是将创始人 Richard 的 AI 虚拟形象加入到京东超市、家电家居的直播间，且在首个小时内的观看量就超过了2000万。企业家数字人直播电商的形式做到了行业首创，这不仅展示了京东在相关领域的技术实力，观看量数据也为京东直播电商的内容创新给出了正反馈。展望未来，京东未来的平台生态建设，将继续发挥利用1P的禀赋优势，强化业务规模与利润增长之间的正反馈循环，并以此向外辐射到3P业务的生态建设上，这一趋势也直观的反映到了本季1P、3P各自的收入增速上。
京东物流在24Q1实现收入421.37亿元，同比增长14.7%，增速水平大幅好于彭博市场预期的4%。利润方面，京东物流在本季实现了大幅扭亏，由此也成为了京东本季整体业绩增长的核心动力之一。从结构来看，来自一体化供应链客户收入与其他（非一体化供应链）客户收入的占比相当，在本季分别为48.7%和51.3%；增速水平上，前者在本季的收入同比为11.1%，后者的则为18.4%。从集团对物流业务的影响来看，本季来自京东集团的物流收入占比为30.6%，同期来自其他（集团以外）客户的物流收入占比为69.4%。从业绩归因来看，来自一体化供应链客户的收入增长，主要是由京东零售业务的增长、下调包邮门槛带来的业务量增长、外部一体化供应链客户的数量与需求的双双增长等因素共同驱动。来自其他（非一体化供应链）客户的收入增长，主要是由物流行业回暖驱动的快递业务量增加所致。京东物流在本季最大的亮点是分部经营利润大幅扭亏，对整个集团在本季度实现业绩超预期起到了重要作用。展望未来，在一体化供应链和仓储网络的持续建设下，京东物流在为客户降本增效的优势将更加凸显，由此在驱动来自一体化供应链客户物流收入增长的同时，也将释放更多业绩，届时京东物流不仅仅是京东业务模式中的基建部分，也将成为拉动整个集团业绩增长的一块重要拼图。综合来看，本季度京东继续维持了稳健的增长，尤其是在商超业务的加速恢复带动下，季度内受益于活跃用户数量和购物频次的增加，完全抵消了报告期内因低价战略导致的客单价下滑，最终使得公司业务规模得以快速增长，GMV和订单量均录得两位数扩张，且市场份额持续提升，极大提振了市场信心。从背后的原因来看，一方面，是因为一季度国内消费大盘企稳，给电商的扩张提供了坚实的支撑。今年以来我国消费大盘尤其是网上零售额呈现出了较快的恢复。根据国家统计局数据显示，2024 年 1-3 月，我国社零同比增长 4.7%，其中，实物商品网上零售额同比增长 11.6%；与此同时，一季度我国快递业务量同比增长也高达25.2%。另一方面，近几个季度京东在用户体验和低价战略上的持续投入开始逐渐见效，不仅强化了1P业务的核心竞争力，而且也提振了3P业务的表现，最终推动公司整体电商规模和市场份额的扩张。众所周知，京东业务模式的核心竞争优势在于，作为中国最大的线上零售商，京东凭借1P业务的供应链管理和履约能力优势，可以从成本、效率、购物体验多角度为消费者提供更加优质和差异化的产品和服务。在此基础之上，随着电商市场竞争加剧，近几个季度以来，京东主动采取了一系列积极的行动来强化和扩大平台生态系统的竞争优势。1P业务，在供应链管理方面，京东凭借规模优势形成价格竞争力，降低采购成本，让利用户；在用户体验层面，京东通过例如降低免邮门槛等服务来升级用户购物体验。受益于用户体验的提升以及强供应链优势下的价格竞争力，今年一季度，京东的活跃用户数取得了两位数的增长且用户购物频次也明显增加，延续了去年Q4以来的高增长。3P业务，京东通过不断简化商家的入住流程、降低开店成本、提供流量扶持等手段，吸引了大量新商家的踊跃加入，丰富了平台商品构成。今年Q1，平台的POP商家有效店铺数量突破百万，活跃商家数也连续四个季度保持加速增长。而且针对3P业务的用户体验，京东也进行了例如POP产品免邮、仅退款等一系列服务升级，用户体验明显提升，用户量和订单量持续增长。最终，凭借1P自营的优势叠加3P业务扩大下平台生态系统的丰富，京东电商平台在本季度迎来了规模的加速修复以及市场份额的提升。展望未来，根据电话会议的披露，在未来几个季度，规模扩张和市场份额提升仍是当下京东最主要的战略，这代表着围绕长期供应链能力完善和用户体验提升的业务投入仍将持续。这种背景下，受益于消费大盘的回暖以及战略投入成效的显现，未来，受益于产品丰富度提升、用户体验提升、价格竞争力等多维度的利好，后续几个季度京东的GMV增速和订单量仍有望保持较快的扩张，且有望长期好于社零总额的增速。而对于市场比较关注的增长与盈利之间的平衡问题，长期来看，规模扩张和利润稳定之间的关系并不矛盾。随着京东规模重回高增长轨道以及市场份额的提升，其供应链优势和效率也会持续显现，从而带来利润的健康增长；而利润的增长又为公司的投入提供了资源保证。最终在用户体验和产品丰富度的改善下，平台会逐步实现投入驱动规模增长和长期利润稳定之间的一个正向反馈。估值的角度来看，受益于今年的一波反弹，目前公司PE（TTM）估已经从低点回到了15倍左右，但仍处于3年均值下方。考虑到国内电商大盘的企稳回暖叠加公司层面前期投入和战略调整效果将逐步在业绩端显现，未来在公司规模扩张、市场份额提升、利润端稳健表现的预期下，预计京东的估值吸引力将进一步显现。
图：京东估值变动走势；资料来源：wind，36氪
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京东营收与利润答卷超预期
