为什么会嬴或输？投资的运气与技能

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为什么会嬴或输？投资的运气与技能

7月前

如果在搜索引擎中搜索：投资是靠技术还是运气？可以看到无数的答案和解释。

对很多投资者，投资是靠技能还是运气？哪个更重要？这是个永远没有答案，甚至随着时间的变化/自己投资业绩的变化，答案也会变化的问题。

这个问题如何解答？

如果把股市看作一个在市场中互相博弈的游戏，不妨先让我们把眼界放宽一点，看一下各类游戏中，技能和运气对努力的影响几何？

不同的游戏，两者的重要性并不一样。把游戏放在游戏-技能的直线上，表示这个游戏是技能还是运气更重要。在下图中，右侧的游戏，以运气为主导，如21点和大家乐；左侧的游戏以技巧为主导，如国际象棋。

投资更靠技能还是运气？

美国的一个投资者会议中，做了一个现场调研。参与者包括专业投资人、资产配置者等等。提出的问题是：投资在上述图中的位置，是更靠运气（左侧）还是技能（右侧）。得到的平均答案是：略微接近技能侧（接近曲棍球的位置），也就是投资技能比运气稍微重要一些？

海外专业投资者的认知是正确的吗？重要的是要理解是什么使一件事可以流程化，而另一件事可以技巧化。在21点的游戏中，任何技能的提高都不会增加参与者获胜的机会（假设无法算牌，或者算牌是作弊或不合游戏规则）。换句话说，21点游戏中，无论你多厉害，从长时间看，你都只会在大约50%的几率比别人的牌大。

而技巧，国际象棋是最好的例子。国际象棋级别根据Elo评分系统划分。将参与者分级为新手级别（1000分以下）、业余级别（1000-2000分）、大师级别（2000分以上）和超级大师级别（2600分以上）。ELO等级为2600的玩家能够在99.7%的时间内击败等级为1600的玩家。玩家通过技能的改进（比如刻意练习记忆对手开场时的最佳反应）提高ELO积分，从而增加获胜的概率。

在这方面，投资更有点像21点游戏。在很大程度上是由运气决定的，只是比赌博更具对技能的包容性。技能可以影响投资的成功，但它并不占主导地位。我们都听过猴子扔飞镖能战胜基金经理的实验。这是由于运气的原因，也因为大量的技术投资者（高智商、高职业道德、广泛的培训和经验）很大程度上创造了相对有效的市场。

投资流程的重要性

有21点的玩家会说，“知道什么时候该打什么牌也是一种技能”。

这种技能，应该说是一种公式化的游戏。简单来说就是：当发牌人牌面是X，而你的牌面是Y时，你需要做Z动作。

它还有另外一种说法：流程化。

在投资中，技能必须从两个维度来看待，绝对和相对。相对技能是投资界的关键。在投资方面，建立模型、进行价格预测、评估业务前景、对管理团队的质量进行评级以及评估企业产品的前景都是技能方面的工作。在当今的市场参与者，投资者之间的技能差异已经显著缩小。投资很大程度上是由运气决定的，所以技能的提高对获胜概率的影响很小。

圣达菲研究所是世界上最好的科学研究机构之一。它其中一个旗帜性的研究方向是复杂经济学。复杂经济学认为，经济是一个由许多不同性质（异质性）的主体组成的复杂性系统，主体包括但不限于银行、金融机构、消费者、企业，还有投资者，它们在复杂性系统特有的不稳定状态下，彼此不断调整关系。每个主体都根据它对未来的预测及其他个体的反应来采取行动，并且在不断地学习和适应。

而股市，就是一个完美符合复杂经济学特点的市场。股票市场是一个复杂自适应系统，它具有不确定性、不可预测性、易变性、非线性等特点，它是随机性与规律性、混沌与有序、逻辑性与非逻辑性的混合体。没有人能完全预测和把握市场。股票市场非常聪明，它能因参与者而变。当大家认为都涨时，它会下跌；当大家都认为要下跌时，它会上涨。

这样的复杂自适应系统，可能会出现“多元化崩溃”，导致大众的智慧不起作用。多样性相当于每个参与者都有不同的决策规则菜单，但当资产价格上涨时，许多参与者会放弃自己的规则，遵循同样的规则，这就破坏了多样性。而当过度拥挤自行解决时，多样性就会恢复。

在这样特点的市场中，投资者可以进一步挖掘的优势是，投资者的流程远未优化。投资流程的执行和改进可能会对获胜概率产生重要的影响。

在投资流程化工作中，有一些需要注意的要点：

遵循每项投资应满足的标准清单；
创建衡量投资想法质量的系统；
将投资想法的质量与仓位头寸大小结合起来的原则；
遵守投资组合原则（流动性约束、最大行业风险敞口、最大提款限额等），并分析过程的有效性，以随着时间的推移进行改进。

对于具备一定技能的投资者，更容易获得低挂果实是改进自己的投资流程，尤其是考虑到运气在市场中起到的作用。

加强投资流程应侧重于（1）分析性、（2）行为性和（3）组织性。流程的改进应当更注重加强自己的相对优势。对一个组织而言，加强协作是关键。

对于一个更大的投资团队，团队认知多样性也变得更加重要。而且投资团队的管理应当给组织成员提供可靠性和“心理安全”（营造参与者没有理由害怕分享坦诚观点的环境）时，这种方法效果最好。

此外，最好的领导者坚持自己的议程，压制自己的观点，并成功地引出团队成员的观点。

理性决策：智商与理性商

21点的游戏中，还有一个重要的因素，就是自己的下注决策不能被情绪所左右。

巴菲特认为，投资不需要超高智商

，

也不需要高深数学知识

，

投资成功主要取决于两方面

：

一是有效的投资决策体系

，

二是稳定的情绪

。

投资决策体系是投资理念

、

原则

、

方法

、

经验等知识的综合

，

可以通过后天学习获得

。

稳定的情绪是保持理性的能力

，

既需要后天的学习

，

也有先天的性格因素

。

我们前面讨论的投资流程，就是决策体系，而稳定的情绪，可以用一个与智商对应的新鲜名词代替：理性商。

这个故事要从20世纪70年代初讲起。当时心理学家Daniel Kahneman和Amos Tversky进行了一系列实验，表明所有人，即使是非常聪明的人，也容易产生非理性。人们倾向于基于直觉而非理性做出决定。

在一项研究中，Kahneman和Tversky教授让人们看了一位名叫Linda的女性的性格描述：“Linda今年31岁，单身，直言不讳，非常聪明。她主修哲学。作为一名学生，她非常关注歧视和社会正义问题，还参加了反核示威活动。”然后他们问了哪些可能性更大：（a）Linda是一名银行出纳员，还是（B）琳达是一名活跃在女权运动中的银行出纳员。

85%参与研究的人选择了B。

而从逻辑上讲，A更有可能。（所有女权主义的银行出纳员都是出纳员，尽管有些银行出纳员可能不是女权主义者。）在Linda问题中，我们陷入了陷阱：认为两个事件同时发生比其中一个事件的发生更有可能。在其他情况下，我们在判断事件的可能性时忽略了有关事件发生率的信息。我们没有考虑其他解释。我们评估证据的方式与我们之前的信念一致。人类似乎从根本上是不理性的。

但从20世纪90年代末开始，研究人员开始对这一观点进行重大修改。正如心理学家Keith Stanovich和其他人所观察到的那样，即使是Kahneman和Tversky的数据也表明，有些人是高度理性的。换言之，理性存在个体差异，即使我们在理性方面都面临认知挑战。那么，这些更理性的人是谁呢？大概是越聪明的人吧？

但事实是，非理性，或者 “理性障碍”，与智商的相关性相对较弱。智商高的人患理性障碍的可能性与智商低的人差不多。基于这一证据，理性商的概念出现了。相对而言，智商衡量的是原始的智力能力（抽象推理和语言能力），而理性商测试的是衡量反思思维的倾向。从自己的思维中退一步，纠正其错误倾向。这种能力，正是在投资中非常需要的。

对于投资中的认知多样性和决策过程，重要的是要意识到智商和理性商之间的差异。大多数人把聪明的投资者和高智商联系在一起。但事实上，导致适当投资决策的最佳心理模型是以理性商为导向的。在股市这样不断变化环境中，理性商意味着能够有效地做出合理、明智的决策，而不会模棱两可。

说到这里，开头问题的答案已经有了。

当投资者的技能水平达到一定程度后，投资的结果更受运气支配。投资人一定会承认运气的作用，但往往会低估它。更优化的投资流程，更理性的思考，是投资者提高业绩的最简单方法。

当然，这种对抗人性的做法很难，而且过程很痛苦，这也是为什么伟大的投资者并不多见。有一首歌的歌词很应景《Remember The Name》

It's 10% luck, 20% skill, 15% concentrated power of will, 5% pleasure，50% pain，and 100% reason to remember the name.

作者：Saint Paul

来源：他山之石观投资（ID：weibijiben）

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来源：投资银行在线

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