迈瑞医疗为何高溢价收购惠泰医疗控制权？
同处深圳市南山区的两家医疗器械龙头企业正在酝酿一起大动作。
1月28日晚间，总市值超过3000亿元的医疗器械“一哥”迈瑞医疗（300760.SZ）发布公告称，拟由全资子公司深圳迈瑞科技控股有限责任公司（以下简称“深迈控”）通过“协议转让+表决权”的方式，使用66.52亿元自有资金实现对科创板上市医疗器械细分龙头公司惠泰医疗（688617.SH）控制权的收购，从而快速布局心血管领域细分赛道。
同日，惠泰医疗亦发布相关权益变动报告书称，其控股股东将由成正辉变更为深迈控，实控人将变更为李西廷和徐航（即迈瑞医疗的实控人），“本次交易完成后，公司将引入具备较强产业协同能力和资金实力的控股股东，在继续做好公司原有业务的基础上，构建新的核心竞争力，提高公司研发能力，实现公司的长期可持续发展”。
但在同一消息影响下，两者的股价走势大不相同。1月29日，惠泰医疗股价逆势上涨4.57%，但迈瑞医疗却大幅下跌5.39%。
记者留意到，在此次收购前，迈瑞医疗实际上早已间接成为惠泰医疗的第一大流通股东。
早在2023年5月12日，迈瑞医疗就曾发布公告称，为进一步提高公司综合竞争力，更好地借助专业机构力量，整合各方资源，拟与晨壹基金管理（北京）有限公司（以下简称“晨壹基金”）共同投资有限合伙企业。天眼查平台显示，晨壹基金属于晨壹系成员企业，其实际控制人刘晓丹曾担任中国证券监督管理委员会第四及第五届并购重组委员会委员。
紧接着在2023年5月16日，由晨壹系旗下企业晨壹红启（北京）咨询有限公司（以下简称“晨壹红启”）、北京晨壹并购基金（有限合伙）（以下简称“晨壹并购”）于2023年4月创设的珠海彤昇投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“珠海彤昇”）发生了合伙人变更，迈瑞医疗取代晨壹并购，从而和晨壹红启成为珠海彤昇的“唯二”合伙人。从后续数据来看，迈瑞医疗出资额为8.50亿元（占比99.88%），晨壹红启出资额为100万元（占比0.12%）。
珠海彤昇成立后的唯一操作，就是对惠泰医疗进行持续买入动作。通联数据Datayes！的统计显示，在惠泰医疗2023年中报中，珠海彤昇以202.26万股一举挤身惠泰医疗十大股东名单并成为其第一大流通股东，并在三季报时增仓至233.53万股，占比为3.49%，继续稳坐第一大流通股东位置。据记者的统计，这233.53万股约耗资8亿元。
从间接第一大流通股东到控股股东，迈瑞医疗还需要花费66.52亿元。据1月28日晚的公告，迈瑞医疗这66.52亿元股权收购主要有三部分组成。其中，深迈控拟以129.28万元的对价受让晨壹红启持有的珠海彤昇全部0.12%的普通合伙权益，由此成为珠海彤昇的普通合伙人和执行事务合伙人，而迈瑞医疗仍持有珠海彤昇99.88%的有限合伙权益。于是，深迈控与珠海彤昇成为一致行动人，并拿下上述这3.49%（233.53万股）的股权。
与此同时，深迈控与扬州浵旭股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“扬州浵旭”）签署《股份转让协议》，以471.12元/股的价格受让其持有的惠泰医疗93.51万股股份（占比1.40%），花费金额约4.41亿元。
值得注意的是，扬州浵旭成立于2023年5月22日（即迈瑞医疗宣称与晨壹基金合作当月），其执行事务合伙人亦是晨壹红启，受益所有人是刘晓丹。而扬州浵旭成立后截至现在唯一的对外投资，便是买入了这93.51万股惠泰医疗股份。晨壹红启为何在与迈瑞医疗合伙展开对惠泰医疗投资之际，却又另外成立扬州浵旭呢？答案不得而知，但结果便是，晨壹系在这次收购案中大为受益。
本次收购的第三部分亦是重头戏所在，就是深迈控拟通过协议转让方式以471.12元/股的价格，收购成正辉、成灵、戴振华、上海惠深创业投资中心（有限合伙）、上海惠疗企业管理中心（有限合伙）、苏州工业园区启华三期投资中心（有限合伙）（以下简称“启华三期”）、苏州工业园区启明融科股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“启明融科”）、苏州启明融盈创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“启明融盈”）、QM33 LIMITED（以下简称“QM33”）合计持有的惠泰医疗1318.52万股，花费金额约62.12亿元。同时，惠泰医疗的实际控制人成正辉承诺，在其收到全部股份转让价款之日起及之后自愿、永久且不可撤销地放弃所持标的公司10%的股份所享有的表决权。
于是，经过本次66.52亿元的交易后，深迈控及其一致行动人珠海彤昇合计持有惠泰医疗1645.56万股股份，占惠泰医疗总股本的24.61%，惠泰医疗控股股东将变更为深迈控，实控人将变更为李西廷和徐航（即迈瑞医疗的实控人）。
去意已决的惠泰医疗众股东
与迈瑞医疗对惠泰医疗的一片看好并锐意入主形成鲜明对比的是，包括前实控人成正辉在内的一众惠泰医疗高管以及股东们，却是对惠泰医疗早有减持之心。
记者留意到，上述参与股权转让的股东们，其实在此次交易前，已大部分有过“一解禁便减持”的操作。比如启华三期、启明融科、启明融盈、QM33等这些原始股东的持股是在2022年1月份解禁的，解禁后便立即以“自身资金需求”为由，先后于2022年1月、2022年11月、2023年4月三次抛出减持计划，而后两次减持动作更是十分迅速，均顶格提前完成减持操作。
在本次交易前，成正辉系惠泰医疗的控股股东、实际控制人、董事长及总经理，持有1669.25万股（占比24.97%）；成灵系上市公司共同实际控制人，持有500.00万股（占比7.48%），两者为父子关系。交易后，成正辉将仅仍持有1251.93万股（占比18.72%，表决权只有8.72%），而成灵则不再持有，是清仓式减持。
据惠泰医疗1月26日的公告，成正辉持股当中的1668.50万股和成灵的全部持股，其上市流通日期应为2月2日，当前仍属于限售期内，此次股权转让似乎有提前“抢跑”之嫌。
对此，该公司董秘处的工作人员在接受记者电话咨询时表示，成氏父子上述持股的限售期为36个月，“我们公司是在2021年1月7日上市的，理论上到2024年1月7日便已解禁，只不过相关的流程走得有点慢而已”。
即使如此，实控人一到解禁期便立即减持而且其中一个更是清仓式减持的做法，无疑透露了其对公司前景的态度。实控人及一众股东的做法亦引发了市场的质疑。惠泰医疗1月29日盘后披露的投资者关系活动记录表显示，在1月28日由该公司召开的电话会议中，相关投资机构提出的第一个问题就是惠泰医疗上市仅三年就引入迈瑞医疗作为公司的战略控股股东，其中主要的考量是什么？
惠泰医疗给出的解释是，虽然惠泰医疗在心血管赛道深耕多年，但不可否认的是，以电生理为代表的公司产品因起步远远晚于进口品牌，在技术上与进口产品仍有一定差距，使得国内电生理市场仍以进口品牌为主，进口品牌的市场份额合计接近90%。
惠泰医疗同时称，本次交易完成之后，在迈瑞研发体系的助力下，惠泰的三维标测系统、射频消融仪等原有相对薄弱的设备领域有望得到显著补强。另外，迈瑞在超声、心电监护等设备领域的优势也能有效赋能惠泰的电生理和血管介入业务，加深构筑自身的护城河。此外，迈瑞在海外拥有超过50家子公司和超过3000名员工，在全球主要市场均有布局；通过逐步的整合，惠泰未来将借助迈瑞在海外的营销平台，结合本地市场的客户需求，加快推动海外业务的发展。
为何以如此高的溢价收购
按照471.12元/股的收购价格，较惠泰医疗1月26日收盘价360.53元/股高出110元多，溢价率高达30.67%，这也是本次交易中最让市场疑惑的地方。因为迈瑞医疗早在2023年便已通过珠海彤昇在二级市场上低成本建仓，而惠泰医疗的一众原始股东更是频频以低价减持，再叠加近期医药股走势不佳，迈瑞医疗完全可以继续借道珠海彤昇低成本建仓，但为何突然宣布高溢价收购呢？
1月29日，记者就此问题以投资者身份致电迈瑞医疗董秘处进行咨询。接电话的相关工作人员表示，对于这个溢价，其实他们在对比了一些行业内（包括国内外）的相关公司的案例后觉得是比较合理的；“如果说在二级市场这样不断增持下去的话，达到5%就要公告；而公告必然刺激股价上涨，那股价可能早就上到400元以上了，从而会导致买入成本也跟随上升，所以不太现实”。
实际上，市场机构亦对这样的高溢价提出了质疑。在迈瑞医疗于1月28日召开的有200余家机构、1200余名人员参与的关于收购事件的相关电话会议上，这些机构提出的问题是“在当前市场行情并不好的情况下，迈瑞此次的收购价格相比惠泰的市价有所溢价，请问溢价收购的考量是什么？溢价收购是否可能会导致股价显著波动？”
对此，迈瑞医疗的回答是，此次溢价收购的原因主要有两个：
一是收购惠泰医疗控制权的出发点和时间点均是基于公司对于未来战略发展方向和节奏来考虑的，目的是以产业方的角色去进入心血管赛道，而不是基于资本市场的行情去做的财务投资。虽然迈瑞目前已布局的业务领域的市场份额、尤其是海外市场仍然较低，中短期来看仍足以支撑公司业绩维持快速增长。但心血管产品的技术研发、临床注册、升级换代的周期均相对更长，通过并购优秀的国产公司可以帮助迈瑞快速切入这个赛道，赋能惠泰做大做强心血管业务，为迈瑞长期维持快速增长做出积极的贡献。
二是迈瑞此次收购的是惠泰医疗的控制权，而溢价收购控制权是资本市场的常见操作。参考沪深交易所2021年以来交易规模大于10亿元的控制权转让案例，平均溢价率达到了30%，其中医疗相关案例的平均溢价率达到了33%。除此以外，参考海外市场近年来交易规模大于5亿美元的非药类医疗健康领域的控制权转让案例，平均溢价率达到了34%。
此外，迈瑞医疗还强调称，本次交易过程中，交易双方及投行、律师行、会计师事务所等专业中介机构高度重视信息保密及内幕信息知情人管理工作，最大程度避免由于内幕信息泄露导致交易双方二级市场股价波动对本次交易的影响。
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