东南亚研究 | 债券、理财跨境双向互通深化——香港金融市场周报（20240122-0126）

9月前

互联互通，点心债，HIBOR

宏观经济：美国经济及通胀数据向好进一步支持美国经济软着陆预期；欧央行议息会议维持政策利率不变。人民银行宣布降准50bp，与香港金管局推出六项金融举措，包括“债券通”纳入金管局人民币流动资金安排的合格抵押品、开放境外投资者参与境内债券回购业务、发布优化“跨境理财通”业务试点的实施细则等。受税率提升影响，新加坡及马来西亚年初通胀预计有所升温。

金融市场：内地降准、促进互联互通及地产融资利好政策带动股债二级市场表现。香港机场管理局50亿港元零售债券认购活跃，认购结束后港元拆息随资金需求回落下行。内地降准后各期限CNH HIBOR整体下行。离岸人民币债券发行继续放量，周内美元兑离岸人民币受内外综合因素影响波幅约600pips，陆股通录得资金净流入121.02亿人民币。

后市展望：内地降准落地有助于平滑春节前的资金面波动，中债短端利率或跟随下行、期限利差有小幅上行的机会。市场当前定价3月美联储第一次降息的概率仍接近50%，在基本面支撑下美元指数有望延续偏强震荡，料3月前的经济数据仍会对市场造成较大波幅，人民币汇率节前继续震荡。1月黄金、原油价格整体表现坚挺，年内美联储降息的预期有望继续支撑黄金市场。红海局势升级支撑油价，不过在宏观情绪压制下，预计单边油价有限走强，现货市场走强会更加明显。

一、宏观形势

1.1 美国

最新制造业、服务业PMI均高于预期。美国1月制造业PMI初值升至50.3、创2022年10月以来新高，预期和前值均为47.9；服务业PMI初值升至52.9，高过市场预期的51、前值为51.4。美国2023年第四季度及全年GDP表现超预期。美国2023年第四季度GDP季调后环比折年率初值为3.3%，为2023年第二季度以来新低，预估为2.0%、前值为4.9%。2023年全年美国GDP增长2.5%。美国12月核心个人消费支出（PCE）物价指数增速创近3年新低。美国2023年12月剔除食品和能源成分的核心PCE物价指数同比增长2.9%，低于预期值3%及前值3.2%，同比增速创2021年3月以来新低。12月核心PCE物价指数环比增长0.2%、符合预期，前值为增长0.1%。12月PCE物价指数同比增长2.6%，与预期及前值持平。期内，不包括住房和能源在内的服务业通胀较上年同期放缓至3.3%，为2021年初以来的最低水平。经济及通胀数据向好进一步支持美国经济软着陆预期；截至当地1月26日，FedWatch联邦观察工具显示市场预期美联储3月降息25bp的概率为47%左右。

1.2 欧洲

欧元区1月制造业PMI创九个月新高、衰退担忧缓解。1月欧元区制造业PMI初值为46.6、为九个月新高，预期44.7、前值44.4，但制造业PMI已经连续第19个月处于收缩区间。服务业PMI从2023年12月的48.8降至48.4，不及市场预期的49，为近三个月来低点。欧央行议息会议维持政策利率不变。周内欧洲央行宣布，维持存款工具利率在4%以及主要再融资利率在4.5%不变，符合市场预期。欧央行行长拉加德预计，今年通胀将进一步放缓，长期通胀预期基本保持在2%左右。她又指，中东地缘政治紧张局势对通胀构成上行风险，如果能源价格与近期下行趋势一致，通胀可能会更快下降。此前，市场预期拉加德的态度会强硬坚持不会在4月降息，但实际表态却对于4月降息这个问题较为模糊，被市场解读为偏鸽。

1.3 中国及亚太市场

中国内地：人民银行宣布降准。人民银行于1月24日表示，将于2月5日下调存款准备金率50bp（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），为此前的两倍、向市场提供1万亿人民币流动性；本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.0%。1月25日，人民银行宣布将下调支农再贷款、支小再贷款、再贴现利率25bp，从2%下调到1.75%，将对普惠小微企业贷款的认定标准从单户授信不超过1000万人民币提高到2000万人民币，支持普惠小微贷款的实施。规模以上工业企业利润连续5个月实现同比正增长。内地2023年12月规模以上工业企业利润同比增长16.8%，利润已连续5个月实现正增长。2023年，全国规模以上工业企业实现利润总额76858.3亿人民币，比上年下降2.3%，降幅比1-11月收窄2.1个百分点。

中国香港：2023年进出口连续两年下跌。同比低基数影响下，2023年12月中国香港进口及出口均连升3个月，整体货物出口同比升11%、进口同比升11.6%，均为两年来最快增速。2023年全年，中国香港出口同比跌7.8%、进口跌5.7%，连跌两年，但跌幅较2022年收窄。全年有形贸易逆差4676亿元，相等于商品进口货值的10.1%。分市场看，2023年香港输往大部分主要目的地的出口都下跌，其中新加坡跌逾21%、日本跌约18%，输往内地的出口货值亦跌约10%；但输往阿联酋的出口则升约9%；同时，来自大部分主要供应地的进口均录得跌幅。本地通胀整体维持温和。中国香港2023年12月综合CPI同比升2.4%，前值升幅2.6%，通胀连续两个月降温、重返去年初水平，主要受到新鲜菜价下跌、电力费用跌幅扩大的影响。剔除香港特区政府一次性纾困措施的影响，12月基本通胀率为1.4%，同样回落0.2个百分点，连续3个月回落、创约两年新低。2023年中国香港整体通胀率2.1%，基本通胀率1.7%。本地二手楼价按周跌幅收窄。反映中国香港二手楼价走势的中原城市领先指数（CCL）1月26日报146.56点，按周跌0.19%，前周跌幅0.46。该指数滞后3周反映本地私人住宅市场二手成交1月初当周的市况，期间香港特区政府公布第一季度暂停卖住宅地、市场解读为救市讯号，叠加年初港元拆息持续回落、按揭利率有见顶迹象，带动成交明显增加。

政策方面，本周人民银行和香港金管局推六项金融举措。相关政策涉及金融市场互联互通、跨境资金便利化以及深化金融合作等多个方面，可概括为“三联通、三便利”：一是将“债券通”项下债券纳入香港金管局人民币流动资金安排的合格抵押品，首次在离岸市场确立境内债券的担保品功能。截至2023年末，共有1124家境外机构进入中国债券市场，覆盖70多个国家和地区，持有中国债券总量为3.72万亿元人民币，较“债券通”开通前增长340%。二是进一步开放境外投资者参与境内债券回购业务，支持所有已进入银行间债券市场的境外机构参与债券回购。三是发布优化粤港澳大湾区“跨境理财通”业务试点的实施细则，拓展和便利大湾区个人投资渠道，包括将“南向通”个人投资者投资额度由100万元高至300万元、增加证券公司参与试点、将内地销售银行的人民币存款产品纳入“北向通”合资格产品范围等。四是在大湾区实施港澳居民购房支付便利化政策，更好满足港澳居民置业需求。五是扩大深港跨境征信合作试点范围，便利深港企业跨境融资。六是深化数字人民币跨境试点，为香港和内地居民企业带来更多便利。

日本：日本央行维持宽松货币政策、下调2024财年通胀预期。周内日本央行宣布，将维持当前的货币宽松政策，继续把短期利率维持在-0.1%水平，并通过长期国债的购买措施，将长期利率维持在零左右。此外，通过继续实施收益率曲线控制（YCC），将长期利率上限维持在1%水平。日央行在最新的经济物价形势展望报告中，将2024年度除生鲜食品外的核心CPI升幅预测值从2023年10月会议的2.8%下调至2.4%；此外将2023财年（2023年4月至2024年3月）经济增长预期从2.0%下调至1.8%，2024财年经济增速预测值定为1.2%。日本央行行长植田和男会后表态偏鹰，一方面称日央行实现2%持续通胀目标的确定性正在逐步上升、暗示结束负利率可能近在眼前，另一方面又表示“即使负利率结束，宽松的政策环境依然会持续”。

东南亚：税率提高影响下新加坡2023年通胀整体升温。新加坡2023年12月CPI升幅意外略加快至3.7%，预期升3.5%、前值升3.6%；环比回升0.4%、前值降0.2%。期内，私人交通成本同比升幅再度加快至5%、服务价格同比升3.9%，住宿成本同比续升4.1%、而食品价格同比升幅继续放缓至3.7%。扣除住宿和私人公路运输成本后，新加坡2023年12月核心CPI同比升幅加快至3.3%，环比续升0.6%。2023年全年，新加坡平均通胀升幅为4.8%，主要受到商品及服务税（GST）税率提高至8%的影响；年内核心平均通胀年率小幅升温至4.2%。马来西亚2023年通胀率2.5%、央行维持利率不变。马来西亚2023年12月CPI同比升幅1.5%、与前值及预期持平，12月核心通胀率放缓至1.9%。2023年全年通胀率为2.5%，较2022年的3.3%放缓。周内马来西亚央行宣布将隔夜政策利率维持在3%，已是连续4次保持不变、与市场预期相符。新加坡自年初起，将商品和服务税率（GST）进一步调升至9%，马来西亚也将从3月起，提高销售与服务税至8%，在扩大财政收入的同时，两国加税及季节性因素预计将继续反映在年初通胀数据中。

二、金融市场动态

本周港股一级市场暂无新股招股或上市。二级市场气氛仍受降息预期扰动，内地降准、促进互联互通及地产融资利好政策带动恒生指数反弹、但仍低于16000点，南向资金延续净流入。本周欧美PMI、美国GDP数据显示基本面维持韧性、美国最新PCE通胀下行进一步强化经济软着陆预期，地缘政治风险引发原油价格上涨，周内美元及美债收益率整体高位波动，美股主要股指升幅较前周收窄。内地方面，周内人民银行降准、与香港金管局推出多项完善互联互通政策举措；另外，内地住房城乡建设部召开城市房地产融资协调机制部署会，会议明确抓紧研究提出可以给予融资支持的房地产项目名单，本月底前第一批项目名单有望落地，随即可争取贷款，相关消息提振地产板块股债价格表现。周内恒生指数自一年半以来的低位明显反弹。截至1月26日收盘，恒生指数收报15952.23点，周内累计反弹4.2%，恒生科技指数累跌1.8%。周内港股南向资金累计净流入为44.57亿港元。

2.1 货币市场

中资美元拆借方面，离岸市场流动性维持平稳。美国最新GDP数据显示2023年第四季度经济增长放缓、但仍超出预期，显示经济维持韧性。周内离岸中资机构美元拆借市场各期限均有交投，流动性偏宽松、仅1个月参考报价小幅上调，长期限利率小幅下调。周内隔夜美元参考报价5.33%、1周美元报5.40%、1个月美元报价范围在5.55%-5.60%，2个月和3个月美元参考价格在5.45%-5.50%，1年期成交区间在5.30-5.40%。美元Repo方面，1个月及3个月分别收报5.56%、5.57%，与前周持平。

港元拆借方面，港元拆息随资金需求回落而下行。本周短期限资金交投活跃，随着香港机场管理局港元零售债券结束认购，短期HIBOR小幅下调。截至1月26日，隔夜、1个月、3个月港元拆息分别报3.31%、4.56%、4.67%，周度分别下降73.5bp、18.9bp、9.5bp。随着港元拆息小幅走低，截至1月26日，1个月美元LIBOR与港元HIBOR的息差较前周小幅走扩19bp至89bp。据主要联席牵头行统计，本次香港机管局零售债券客户平均认购9手，预计录得两倍超额认购。农历新年前资金需求支持下，预计港元拆息仍将维持较高水平。

离岸人民币方面，内地降准后各期限CNH HIBOR整体下调。上周MLF及本周初LPR均维持不变，周初人民币各期限利率上行；而在周四央行宣布降准后，人民币利率下行。本周离岸市场中资机构CNH成交主要集中在短期，中长期利率曲线较平。截至1月26日，1周、3个月及1年CNH HIBOR分别收报2.74%、3.10%、3.03%，周度分别变动-75.7bp、-2.5bp、-2.8bp。本周境内流动性整体维持宽松、短期SHIBOR波动不大，离-在岸人民币相应期限利差随CNH HIBOR下降而明显回落。

2.2 债券市场

美债：本周股债市场随外围市场经济数据及央行政策整体波动较大。由于红海局势持续升级、美国原油储备下降，叠加美国经济数据显示韧性，周初美债收益率一度接近今年以来高点，10年期美债收益率一度触及4.18%；而随着市场对欧美央行降息的讨论加强，美债收益率周内后半段转为下行。截至当地1月26日，2年、5年、10年期美债收益率周度分别累计变动-5bp、-4p、0bp，周尾分别报4.34%、4.04%、4.15%。

中债：今年首次降准即将落地。央行行长潘功胜表示，2024年将综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，使社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配；在节奏上把握好新增信贷均衡投放，增强信贷增长稳定性。本周人民银行净投放4100亿人民币；中债数据显示一年期存单收益率截至1月26日报2.40%、较前周下行2.5bp；10年期国债活跃券收益率周尾报2.4994%、较前周小幅下行0.3bp；10年期国开活跃券收益率上行约1.7bp，周尾报2.6559%。

离岸债市场：中资美元债方面，周内共有8只中资美元债完成定价，发行金额共计约12.71亿美元，以城投债为主。二级市场，本周Markit iBoxx中资美元债回报指数整体走升，在地产融资利好政策带动下，高收益债券跑赢投资级债券表现。离岸人民币债方面，周内共有13只离岸人民币债完成定价，发行金额共计50.11亿人民币，以城投债为主，其中济南城市建设集团发行20亿元；另有香港中华煤气发行3亿人民币债券。

2.3 外汇市场

周内港元汇率窄幅波动。本周债市认购活动结束、港股通南向资金维持净流入，周尾美元兑港币报7.8134%、港汇较前周小幅走升约0.1%。美元兑离岸人民币波动较大、波幅约600pips。汇率波动主要受美国数据韧性、中央出台金融利好政策以及离岸人民币债券发行持续活跃的综合影响，美元指数股围绕103.3波动，周尾收于103.47；资金流向方面,本周由于人民银行降准等利好政策出台，陆股通录得资金净流入121.02亿人民币，USDCNH一度被拉低200-300pips。截至1月26日，美元兑离岸人民币报7.1875、离岸人民币周度走强约0.3%。离岸人民币掉期交易维持活跃，美元兑离岸人民币一年掉期点数最高触及-1590pips；次日掉期点数波动中枢亦由前周的-5pips上行至-4bips。

三、后市策略展望

中债方面，2月初降准落地有助于平滑春节前的资金面波动，短端利率或跟随下行、期限利差有小幅修正的机会；人民银行宣布降准后10年期国债利率基本持平在2.5%左右，或已包含了前期市场对于降息降准的预期定价。短期来看，当前基本面修复偏弱，货币政策积极发力，但财政政策表态“适度”，预计10年国债仍将震荡偏强，收益率强支撑位落于2.45%-2.5%区间，持续有效向下突破2.5%需更大的利多驱动。同时，从长短债比价来看，降准释放的资金或有利于资金面改善，2年-3年的国债配置的相对价值较高，2015年以来降准半年后10年国债与3年国债期限利差走阔的概率为62.5%。中期来看，历史上在降准大周期下，10年国债收益率趋于下行，降准后6个月的10年国债收益率普遍低于降准公告日的收益率。因此，从半年视角看，货币政策或延续宽松，债市仍将偏强（详见《降准之后，降息可期——降准点评》）。

美债方面，美国基本面指标延续回升、正在进入修复周期，市场高企的降息预期也随之收敛；而市场当前定价3月美联储第一次降息的概率仍接近50%，料3月前的经济数据仍会对市场造成较大波幅。供给方面，后续仍需关注1月末的美国财政部季度再融资会议对于未来赤字和债务发行的讨论；此前美国财政部已经明确了增加附息债券发行，今年美债仍有较大的供给压力。

人民币汇率方面，本周互联互通利好政策、股市北向资金净流入及离岸人民币债券发行共同提振资金需求，周内美元兑人民币一度触及7.16；但在基本面支撑下美元指数有望延续偏强震荡，USDCNY、USDCNH受中美政策角力影响继续震荡，春节前结汇需求可择机锁定。

大宗商品方面，1月整体来看伦敦金在2000美元/盎司以上震荡，年内美联储降息的预期有望继续支撑黄金市场。我们仍然认为2019年2至5月的金价走势有一定参考性，彼时伦敦金仅小幅调整，后伴随美联储降息快速上涨。原油方面，红海局势升级仍在持续，1月以来原油现货市场明显走强，不过在宏观情绪压制下，单边油价走强幅度相对有限；月内原油总持仓底部出现小幅增加、基金净多和原油持仓分化度徘徊于低位。展望2月，红海局势短期难平息，同时美国原油产量近期因天气原因骤降均将支撑油价，不过圭亚那、加拿大等非OPEC+产量的持续增加仍将施压市场情绪，预计单边油价有限走强，现货市场的走强会更加明显。（宏观及原油展望详见《美国劳动力市场强韧性，日央行或在“春斗”后加息——全球宏观晴雨表2024年第一期》《油价有限走强——2024年2月油价走势前瞻》）

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来源：兴业研究宏观

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